Como sempre, em se tratando de um artigo do Martin Wolf, leitura obrigatoria.
Os países credores estão preocupados com a segurança de seu dinheiro. É isso o que liga duas das principais histórias econômicas da semana passada: o ataque da chanceler Angela Merkel às políticas monetárias adotadas pelos bancos centrais, incluindo o seu próprio e o Banco Central Europeu (BCE); e a pressão sobre Tim Geithner, o secretário do Tesouro americano, para convencer seus anfitriões em Pequim de que seu investimento em moeda e papéis do governo americano está seguro. Mas está? A resposta é: apenas se os países credores facilitarem o ajuste na balança global de pagamentos. Os países devedores ou exportarão sua saída desta crise ou serão levados a algum tipo de calote. Os credores terão que escolher qual.
A Alemanha e a China têm muito em comum: elas possuem os dois maiores superávits em conta corrente do mundo, de US$ 235 bilhões e US$ 440 bilhões, respectivamente, em 2008; e ambas também são potências de exportação de produtos manufaturados. Como resultado, elas sofreram como o colapso da demanda dos compradores superendividados de suas exportações. Logo, ambas se sentem terrivelmente injustiçadas. Por que, elas se perguntam, sua população virtuosa deve sofrer porque seus clientes se permitiram ficar tão quebrados?
A Alemanha e a China também são muito diferentes: a Alemanha é uma produtora global de bens manufaturados altamente competitiva. Mas também é uma potência regional que compartilha seu dinheiro com seus vizinhos desde 1999. Seu problema é que seus superávits foram compensados pelo excesso de gasto privado de seus vizinhos. Agora que os tomadores de empréstimos estão falidos, a demanda doméstica de seus países também está sofrendo um colapso. Isso leva a uma imensa expansão dos déficits fiscais e pressão para políticas monetárias mais brandas por parte do BCE. Logo, Merkel busca minar a independência do banco central alemão, visando proteger a meta ainda mais vital da estabilidade monetária.
A Alemanha pode ser a principal economia da Europa. Mas a China é uma superpotência nascente. Sem ter a intenção, ela já sacudiu a economia mundial. A incorporação deste colosso dinâmico na economia mundial envolve imensos ajustes. Isso já está evidente em qualquer discussão de uma saída sustentada da crise.
Um recente estudo da Goldman Sachs -infelizmente, não disponível publicamente- lança uma luz fascinante sobre o impacto da ascensão da China na economia mundial.* Em particular, ele amplia a análise do papel dos "desequilíbrios globais", sobre os quais eu (e muitos outros) tenho escrito.
O estudo aponta para quatro características salientes da economia mundial durante esta década: um aumento global imenso nos desequilíbrios em conta corrente (com o surgimento, em particular, de imensos superávits nas economias emergentes); um declínio global nos rendimentos reais e nominais de todas as formas de dívida; um aumento nos retornos globais sobre o capital físico; e um aumento no "prêmio de risco no mercado acionário" -a diferença entre o rendimento dos lucros nas ações e o rendimento real dos títulos. Eu acrescentaria a esta lista a forte pressão para baixo sobre os preços em dólar de muitos bens manufaturados.
O estudo argumenta que a hipótese padrão da "abundância de poupança global" ajuda a explicar os primeiros dois fatos. De fato, ele nota que uma alternativa popular -uma política monetária muito frouxa- não explica as taxas reais de longo prazo persistentemente baixas. Mas, ele acrescenta, isso não explica a terceira e quarta (ou minha quinta) características.
Segundo o estudo, um aumento imenso na oferta de mão-de-obra global e a extrema aversão ao risco dos novos credores nos países emergentes explicam a terceira e quarta características. Como nota o estudo, "o acúmulo de ativos líquidos no exterior se deve totalmente a aquisições do setor público... e foi canalizado principalmente para as reservas". As economias emergentes asiáticas -a China, acima de tudo- dominaram esses fluxos.
Os imensos fluxos externos foram consequência de decisões políticas, dentre as quais o regime cambial foi o mais importante. A decisão de manter as taxas de juros baixas também colocou um teto aos preços em dólar de muitos fabricantes. Eu acrescentaria que o estouro da bolha do mercado de ações em 2000 também aumentou a percepção de risco no mercado de ações e aumentou a atração pelos supostamente seguros instrumentos de crédito, cujo inchaço vimos nos anos 2000. A pressão sobre os salários também pode ter encorajado a dependência dos empréstimos e, assim, contribuído para alimentar as bolhas de crédito dos anos 2000.
Os autores concluem que os baixos rendimentos dos títulos causados pela abundância de reservas levou aos empréstimos desenfreados cujos resultados estamos vendo agora. Com uma melhor regulamentação, a confusão seria menor, como o Fundo Monetário Internacional argumenta acertadamente em seu recente Panorama Econômico Mundial. Mas alguém tinha que emprestar esse dinheiro. Se não fossem os lares, quem o teria feito -os governos, incorrendo em déficits fiscais ainda maiores, ou as corporações, já repletas de lucros? Esta é tanto uma história macroeconômica quanto uma de falta de regulamentação tola e gananciosa.
Mas ela não é apenas história. Ela pesa igualmente sobre a saída da crise pelo mundo. A característica dominante da economia atual é que os antigos tomadores de empréstimo privados estão, para colocar de forma branda, quebrados. Para sustentar os gastos, os bancos centrais estão sendo obrigados a realizar as emissões monetárias das quais Merkel suspeita e os governos estão sendo levados a um endividamento imenso, para compensar a poupança privada maior do que a desejada.
Hoje, a Alemanha quer preservar o valor de seu dinheiro, enquanto a China está desesperada para preservar o valor de seus ativos externos. São metas compreensíveis. Mas, para que isso aconteça, os países devedores precisam estabilizar suas economias sem outra rodada de altos empréstimos privados ou de aumento ilimitado da dívida do governo. Ambos os caminhos levarão no final a calotes, inflação ou ambos, e assim a perdas para os credores. A única alternativa é os devedores pagarem sua saída. No nível de um país inteiro, isso significa um grande aumento líquido nas exportações. Mas se os países endividados quiserem atingir esta meta, em uma economia mundial vigorosa, os países com superávit devem expandir fortemente a demanda, em relação à oferta.
A decisão da China de acumular cerca de US$ 2 trilhões em reservas de moeda estrangeira foi, no meu entender, um erro. Agora ela tem uma opção. Se ela quiser que seus investimentos no Estados Unidos sejam seguros, ele tem que facilitar o ajuste na balança global de pagamentos. Se ela e outros países com superávit quiserem incorrer em imensos superávits e acumular vastas reservas financeiras, eles devem esperar calotes. Não é possível ter tanto ativos estrangeiros seguros quanto enormes superávits. Eles devem escolher entre eles. Pode parecer injusto. Mas quem disse que a vida é justa?
