Feliz Ano Novo...

Zona do euro é um projeto político irreversivel...

O final do ano esta chegando e para tristeza e desolação de vários analistas apressados a zona do euro está bem melhor que no inicio do ano. O cenário econômico ainda é delicado, mas o compromisso político com o projeto de unificação europeia continua firme e forte. Infelizmente o processo de tomada de decisões na esfera política europeia é muito lento o que causa peripaques no mercado. 2013 promete grandes emoções a espera das eleições em setembro na Alemanha. Até lá a Espanha vai continuar na marca do penalti, empurrando com a barriga o inevitavel pedido de ajuda ao fundo de resgate.
A eleição italiana em fevereiro é outro evento importante, mas que a julgar pelo resultado dos leilões de divida pública nesta sexta-feira já não assusta tanto o mercado: os títulos de 10 anos sairam por 4.448%, contra 4.45% do mês passado, já os de 5 anos foram negociados a 3.26% um pouco acima do valor alcançado no último leilão, 3.23%. No mercado secundário o italiano de 10 anos fechou em 4.497% e o espanhol em 5.255%. Se lembrarmos que o primeiro roçou o 7% e o segundo chegou a supera-lo, não é um otimismo exagerado concluir que a situação dos dois países melhorou muito em relação ao inicio do ano.
Concluindo, o processo de unificação europeia é, como mencionado em vários posts e entrevistas ao longo de 2012, irreversivel.

Bye, Bye, Metas de Inflação, Hello PIB nominal...

Ontem, comentando as perspectivas da economia brasileira, para a Band News Fm, argumentei que, apesar da lista extensa de medidas para recolocar a economia brasileira na trajetoria de um crescimento menos anemico, falta ao governo atual a definição de um projeto claro para o país: o que se ve é uma gangorra entre uma visão pro-mercado e uma estatista intervencionista a la anos 70. Ontem, por ex, o Bacen fez dois leilões de swap cambial que, para os otimistas, sinalizaria a preocupação com o impacto do cambio sobre a inflação. Tratar-se-ia do reconhecimento dos limites, bem conhecidos, do uso do cambio como instrumento de proteção da produção industrial nacional que passaria a cumprir a função de defesa contra o aumento da inflação. Se realmente esta for a idéia, o Bacen deverá se esforçar um pouco mais, já que um cambio entre 2,02 e 2,07 esta longe de ser o adequado para cumprir esta missão. Confesso não acreditar nesta linha de analise: o governo/Bacen tem demonstrado n vezes não estar preocupado com a inflação, mas tão somente com o aquecimento economia brasileira. A meta, aparentemente, passou a ser um valor, ainda não declarado, de PIB nominal, já que com o país próximo do pleno emprego, a taxa de desemprego não é uma boa candidata a meta. É importante lembrar que a proposta, original, de PIB nominal não implica em descuidar da inflação, mas, no o grande bananão sempre foi conhecido por incorporar idéias fora de lugar.

As metas de crescimento nominal

Excelente artigo do Frankel sobre um tópico que deverá dominar o debate macroeconômico em 2013: o que colocar no lugar do modelo de metas para a inflação...



É hora de os principais bancos centrais do mundo reconsiderarem a forma como conduzem sua política monetária. O Federal Reserve (Fed, autoridade monetária dos Estados Unidos) e o Banco Central Europeu (BCE) estão às voltas com à persistência da fragilidade em suas economias, apesar de anos de baixas taxas de juros. No Japão, Shinzo Abe, eleito primeiro-ministro do Partido Liberal Democrático (PLD), fez campanha a favor de uma política monetária mais expansionista. E os bancos centrais no Reino Unido e China trocarão de comando, o que pode implicar novas mentalidades.

As autoridades monetárias em alguns países deveriam contemplar uma mudança em direção à adoção de metas para o Produto Interno Bruto (PIB) nominal - alteração que poderia ser adotada de forma gradual, para preservar a credibilidade em relação à inflação. Aliás, para muitas economias avançadas, em particular, uma meta para o PIB nominal seria claramente superior para o status quo.

Bancos centrais anunciam regras e metas em termos de alguma variável econômica para comunicar suas intenções ao público, assegurar a prestação de contas e ancorar as expectativas. Já fixaram o preço do ouro (sob o padrão-ouro); tiveram metas para a base monetária (durante o auge do monetarismo do início dos anos 80); e metas para as taxas de câmbio (que ajudaram os países emergentes a superar a inflação muito alta dos anos 80 e foram usadas por membros da União Europeia nos 90, durante o avanço em direção à união monetária). Cada um desses planos, em algum momento, foram abandonados, seja por falta de ouro, mudanças na demanda por dinheiro ou por uma década de ataques especulativos que deslocaram o patamar das moedas.

A ideia predominante nos últimos dez anos foi a de que as metas para a inflação - ou seja, anunciar uma meta de crescimento para os preços ao consumidor - proporcionavam a melhor estrutura para a política monetária de um país. A crise financeira mundial iniciada em 2008, no entanto, revelou algumas desvantagens das metas inflacionárias1, análogas aos defeitos das metas cambiais, que ficaram vulneráveis às crises de câmbio da década de 90.

A vantagem da meta de PIB nominal em relação à de inflação é sua solidez, em particular no que se refere a choques de oferta e choques das relações de troca. Por exemplo, com uma meta de PIB nominal, o BCE poderia ter evitado o erro cometido em julho de 2008, quando reagiu à alta dos preços do petróleo elevando as taxas de juros2 para combater a inflação ao consumidor, logo quando a economia entrava em recessão. Da mesma forma, o Fed poderia ter evitado o erro de adotar um afrouxamento excessivo na política monetária em 2004-2006 (quando a expansão do PIB nominal superou os 6%).

A ideia de metas para o PIB nominal circula desde os anos 80, quando macroeconomistas a viram como a solução lógica para as dificuldades com o sistema de metas de base monetária, particularmente, em relação aos choques de velocidade. Essas propostas foram retomadas agora, em parte, para proporcionar estímulos monetários e maior crescimento nos EUA, Japão e Europa, enquanto ainda se mantém uma âncora nominal confiável. Em economias que oscilam entre recuperação e recessão, uma meta de crescimento do PIB nominal de 4% a 5% para o ano seguinte teria impacto equivalente ao de uma meta de inflação de 4%.


Algumas autoridades monetárias deparam-se com o problema do limite de queda dos juros a zero: as taxas de juros nominais de curto prazo não podem ficar mais baixas do que já estão. Alguns economistas propuseram3

combater o alto desemprego elevando a meta de inflação anual dos tradicionais 2% a 4%, reduzindo a taxa de juros real (ajustada pela inflação). Eles lembram ao presidente do Fed, Ben Bernanke, que ele fez recomendações similares4 às autoridades japonesas, há dez anos.

Mas outras autoridades monetárias são avessas a metas de inflação de 4% - ou mesmo de 3%. Temem abandonar uma meta duramente conquistada e que foi bem-sucedida em manter as expectativas inflacionárias bem ancoradas por tantos anos. Mesmo se o aumento fosse temporário, poderia provocar danos à credibilidade da âncora de longo prazo.

Esse também é motivo pelo qual as mesmas autoridades monetárias têm receios quanto às propostas de meta do PIB nominal. Temem que determinar uma meta de expansão de 5% ou mais do PIB nominal para o próximo ano seria naturalmente interpretado como determinar uma meta de inflação superior a 2%, prejudicando, da mesma forma, a credibilidade da âncora de forma permanente.

O compromisso de meta de inflação de 2%, contudo, não seria abandonado. A solução prática é adotar a meta de PIB nominal gradualmente. As autoridades monetárias deveriam começar omitindo projeções públicas de inflação e de crescimento real de curto prazo, mantendo as projeções de longo prazo e a regulagem da inflação da forma como está. Mas deveriam agregar uma projeção de longo prazo para o crescimento do PIB nominal. Seria de algo de 4% a 4,5% para os Estados Unidos, o que implicaria um crescimento real de longo prazo de 2% a 2,25%, o mesmo de agora. Para o Japão, seriam necessárias metas menores - talvez, de crescimento de 3% do PIB nominal, como o PLD propôs recentemente - em grande parte devido à ausência de crescimento populacional. Ninguém poderia dizer que são inflacionárias.

Pouco depois, seriam agregadas as projeções de crescimento nominal do PIB para os próximos três anos - acima de 4% nos EUA, Reino Unido e região do euro (talvez de 5% para o primeiro ano, subindo a 5,5% depois disso, mas com a projeção de longo prazo ficando inalterada, em 4% a 4,5%). Isso desencadearia grande especulação pública sobre como esses 5,5% se decomporiam entre crescimento real e inflação. A verdade é que os bancos centrais não têm controle sobre isso - a política monetária determina o total de inflação e crescimento real, mas não a magnitude relativa de cada uma.

Uma meta de PIB nominal asseguraria que o crescimento real se acelerasse ou, caso contrário, que a taxa real de juro caísse, elevando a demanda. No longo prazo, quando crescimento nominal do PIB estiver de volta a seu ritmo anual de 4% a 4,5%, o crescimento real voltaria a seu potencial de, digamos, 2% a 2,5%, com a inflação de volta à faixa de 1,5% a 2%.

Adotar uma meta de crescimento do PIB nominal de forma gradual tem a vantagem de trazer algum estímulo econômico agora, quando é necessário, enquanto respeita a relutância das autoridades monetárias em abandonar sua tão estimada meta de inflação.


Jeffrey Frankel é professor de crescimento e formação de capital na Harvard University

Fonte: Valor

Apenas um economista convencional....

Li, recentemente, os textos diálogo com a Unicamp sobre o novo desenvolvimentismo" entre Bresser Pereira e Fernando Sarti. Se entendi corretamente, Bresser reclama que na visão da Unicamp, ou pelo menos de academicos a ela associados, o novo desenvolvimentismo é "do Bresser". Ele, naturalmente, discorda desta interpretação, mas esta é, também, a minha impressão. Quem o conhece, sabe que ele é uma pessoa extremamente generosa e um militante incansável das causas em que acredita.Este é o caso do novo desenvolvimentismo, razão pela qual este movimento - se é que esta é uma palavra apropriada pra descreve-lo - acabou por estar associado ao seu nome. A contribuição dele tão pouco é pequena e nada mais justo que considera-lo a figura mais importante, seu lider de fato.


Compartilho com Bresser Pereira o desejo de um país socialmente mais justo que somente será possivel com o desenvolvimento econômico. Aprendi com ele que a economia de mercado é eficiente na produção de riqueza, mas não na sua distribuição. No entanto, não me considero um desenvolvimentista velho ou novo e isto por um motivo bastante simples: acredito na macroeconomia que eles chamam de convencional e não tenho o menor apreço por Marx ou Kalecki. Isto não me impede, no entanto, de admirar o Bresser Pereira e economistas como Kaldor, Pasinetti, Sraffa entre outros.

Sou apenas e tão somente um economista convencional que acredita na economia social de mercado e, acima de tudo, alguem com uma grande paixão pelo conhecimento, o que justifica, espero, o tempo que dedico a filosofia e a teologia....

Central bankers give voice to a revolution

Ótimo artigo, publicado no domingo, sobre a revolução em curso na política monetária.


Ben Bernanke seemed unusually buoyant at his press conference this week. He smiled – more than once; there was a folksy story about his roots in South Carolina, and a joke about his facility with a southern accent.
The chairman of the US Federal Reserve had reason for cheer and for a little pride: his committee had just said it would keep interest rates close to zero until the US unemployment rate falls below 6.5 per cent (it is 7.7 per cent today). For a central bank, let alone the Fed, to tie rates to the economy in this way was without precedent.
The move speaks of a quiet revolution that is sweeping over central banks. A day earlier, Mark Carney, currently governor of the Bank of Canada, soon-to-be governor of the Bank of England, became the most senior central banker to praise an even more radical policy: targeting the level of nominal gross domestic product. Instead of having apoplexy, Britain’s chancellor said he wanted a debate.
Like most revolutions, it seems to come from nowhere but has deep roots. Like most revolutions, it holds the promise of great good but has the potential for harm. It is crucial that politicians and the public understand what this revolution in central bank thinking is and is not about.
“A revolution is impossible without a revolutionary situation,” said Vladimir Lenin, something of an authority in these matters. (A view from Lenin on recent monetary innovations would be interesting. “The best way to destroy the capitalist system is to debauch the currency” is another of his dainty little remarks.)
The past five years have led central banks to a revolutionary situation. When the crisis hit, they played their best moves, but to modest effect. Quantitative easing – the ugly term for buying long-term assets in order to drive down long-term interest rates – looks radical thanks to the many-zeroed numbers involved. In reality it is just another way to cut interest rates.
Monetary policy, and every other kind of policy, failed to engineer a strong recovery in advanced economies. Dissatisfaction with that outcome has led central bankers, spurred on by a healthy dose of external criticism, towards ideas that have been percolating in academia since Japan’s bubble burst in 1990.
Japan’s long slump drew attention to the vexing problem of what to do if you cut interest rates to zero and the economy remains in the doldrums. Mr Bernanke was vocal in that debate, along with economists such as Paul Krugman, Lars Svensson and Michael Woodford.
One option is quantitative easing. But there is another option: tell people that you will keep interest rates low in the future. If they believe you then it makes sense for them to borrow now. If rates are to stay low even after the economy recovers then why would they not?
Central banks are now pursuing that basic insight. The Fed’s new 6.5 per cent unemployment condition is a way to tell everybody that rates will stay low until the economy gets better. The nominal GDP target is a more drastic version of the same thing. In essence it combines growth and inflation into one number. Targeting this not only puts more weight on growth, it means promising to make up for low inflation now with more in the future – another way of saying the central bank will keep interest rates low.
That is what the central bank revolution is all about. What it is not about is permanently higher inflation. At his press conference, Mr Bernanke repeated three times that the Fed’s long-term inflation goal is 2 per cent, and that he meant it. Economists such as Mr Krugman have called on the Fed to seek higher inflation but its recent actions do not mean it agrees.
The danger is that politicians, grasping for salvation amid economic weakness, do not see the difference between a new policy tool designed to boost inflation when it is low and general acceptance that higher inflation is alright. The central bankers are like the only child in the neighbourhood with a new toy. Everybody wants to play with that toy. If they are not careful it will be wrecked.
Japan is in the greatest danger. Shinzo Abe, the man most likely to win this week’s general election and become prime minister, has called for unlimited easing by the Bank of Japan and a higher inflation target.
The BoJ has long protested – correctly – that it cannot fix the country’s economy by itself. But it has shown no urgency in working with others. It is no surprise that Mr Abe looks with frustration at what the Fed is doing, and decides that if the BoJ will not act, then he will have to force it. The European Central Bank wriggled out of a similarly precarious position when Mario Draghi, its new president, created a programme to buy eurozone debt last September.
That holds a lesson. The Fed’s new policy has risks – if it has misjudged the health of the economy inflation might kick in before unemployment falls below 6.5 per cent – but the decision to act was its own.
At the Bank of England, Mr Carney, having started a debate, will have to set out his answer for UK monetary policy. He surely knows the danger of crying “forwards” without making clear the direction in which to go.
This little revolution could end in the biggest improvement to economic policy since central banks cracked inflation in the 1980s. The prize is a new framework that tackles the zero interest rate problem in advance and thus makes future recessions less damaging. That framework might be the nominal GDP target – an idea we will hear more about in 2013 – or it might be something else.
The danger is that someone makes a mistake, triggers a lot of inflation, and discredits the work that Mr Bernanke and others have been doing. As Lenin put it: “It is impossible to predict the time and progress of revolution. It is governed by its own more or less mysterious laws.”

Robin Harding

Fonte: FT

An anthropologist and economist walk into a bar...

Bom artigo do Kay para este momento de compras natalinas...


Why do we exchange gifts? I once enjoyed a heated debate with a group of anthropologists. After discussing what we might learn from each other we adjourned to the pub, where the debate continued. We bought rounds of drinks. But why?
For the anthropologists, the custom of standing a round represented ritual gift exchange. They drew an analogy with Native American potlatch festivals, where tribes would gather to eat, sing, dance and confer lavish presents – sometimes treasured or essential possessions – on each other. The economists preferred a more hard-nosed explanation. Buying drinks in rounds rather than individually was a means of reducing transaction costs. The number of dealings between the customers and the bar was reduced, and the need for small change diminished.

I proposed an empirical test between the competing hypotheses. Did you feel successful or unsuccessful if you had bought more drinks than had been bought for you? Unfortunately, the result was inconclusive. The anthropologists believed their generosity enhanced their status. The economists sought to maximise the difference between the number of drinks they had consumed and the number they had bought. They computed appropriate strategies for finite games and even for extended evenings of indeterminate length. The lesson is that if you want a good time at a bar, go with an anthropologist rather than an economist.

So it is a relief that Christmas sounds more like a potlatch than a mathematical economist’s multi-period equilibrium. The purpose of the festival is plainly not transaction-cost minimisation. Although commercial interests obviously profit from Christmas, the economic function of the event is not apparent. Indeed, from time to time economists point out the inefficiency of customary gift exchange: the gifts we receive are often less valuable to us than those we would have bought ourselves with the money the donor devoted to their purchase. Canadian missionaries made the same observation. Concerned that such festivals seriously damaged the economic welfare of the tribes, they successfully lobbied the government to criminalise potlatches.

A narrow focus is characteristic of scientific method but gets in the way of understanding social phenomena. That was my error when I sought the “true” explanation in the pub. The custom of the round has both economic and social advantages, and it is likely that both help to account for its prevalence and persistence. The earnest missionaries and misanthropic economists who want to shut festivals down because they damage the economy have missed the point that the prospective enjoyment of such events is the reason we engage in economic activity in the first place.

The economists who argue that the rationale of the family is found in cost savings have a point. Two together can live more cheaply than two separately, if not as cheaply as one. But anyone who thinks the quest for scale economies is the primary explanation of the human desire for family life is strangely deficient in observational capacity, as well as common sense.

The “economics of the family” is a prime example of an economic imperialism that seeks to account for all behaviour through a distorted concept of rationality, an extreme example of economists’ notorious physics envy. Some models developed in physics demonstrate a combination of simplicity and wide explanatory power so remarkable that it makes no sense to think about the world in any other way.

But such powerful explanations are rarely available in other natural sciences, and almost never in social sciences. Even the visit to the bar is governed by a complex and tacit collection of social conventions. How do you know that you have bought the beer but only rented the glass?

So if you want to understand, say, the 2007-08 financial crisis, your approach must be eclectic. You need to work through standard economic models of financial markets because without them you cannot appreciate how many market participants – and most regulators – think. But you also need the perspectives of journalists, historians and psychologists. And, of course, you need the anthropological insight that accounts for the peculiarity of human institutions, whether you are dealing with the pub, potlatch or trading floor.

John Kay

Fonte: FT

Porque hoje é segunda-feira...

Bresser, esta cada vez mais nacionalista e encantado com a política econômica do atual governo. Esta mais petista que o mais militantes dos petistas. É bem verdade que ele tem tem dois representantes no atual governo: Mantega e o outro rapaz de Uberlandia com doutorado na Unicamp. O primeiro esta fazendo um trabalho razoavel, já o segundo pouco aparece, e sabemos ainda menos sobre o que está fazendo. Grande coisa não deve ser. Mas deixa lá.

Voltando ao meu velho mestre. Ele, finalmente, reconhece o carater ideológico que a politica industrial ganhou no discurso dos desenvolvimentistas - novos e velhos. Não morro de amores pela idéia de política industrial: o mercado tem problemas, é verdade, mas não é com política industrial que eles serão corrigidos. Ao contrário o mais provável é gerar um resultado ainda pior. Será que não se aprendeu nada dos erros do passado?

A intervenção do Estado é necessaria na distribuição da riqueza gerada e não na sua geração. A política industrial é um jeito, um pouco malandro, do Estado continuar metendo o seu nariz onde não é necessário e muito menos bem vindo. Como se pode ver, não mudei de opinião e apesar de reconhecer os meritos da política econômica atual, dificilmente seria aceito no grupo desenvolvimentista. Não que eu não seja, alias, todos - até mesmos os marxistas - somos favoráveis ao desenvolvimento econômico. Divergimos, apenas quanto ao seu significado. Pequena, grande diferença. Sem dúvida.

The Economist e Guido Mantega

Optei por dar um tempo, antes de fazer qualquer comentário sobre a sugestão da The Economist. Ela é conhecida pela coerência com que defende sua visão de mundo e também pela arrogancia herdada do período em que a velha albion era o mais importante imperio sobre a face da terra. Sabemos não ser mais o caso e hoje ela escolheu para si o papel de grilo falante dos primos ricos, mas ignorantes, do outro lado do atlantico. Em outras palavras, ela se arvora no direito de ensinar a todos: americanos, germanicos, japoneses, italianos, etc a fazerem a coisa certa. Mantega não foi primeiro e seguramente não será último e tão pouco foi o caso de maior impacto. Este lugar de honra é um privilêgio do famoso bufão italiano, Berlusconi, que foi objeto de umas melhores reportagens da centenaria revista. Ela demonstrou, sem nenhuma sobra de dúvida, que ele não tinha a menor condição de ser novamente o primeiro ministro italiano. Os eleitores italianos, imbuidos de um nacionalismo tacanho, optaram por ignorar a dura realidade apresentada pela The Economit e o resultado todos conhecemos. Não me parece ser o caso do Guido Mantega. Apesar dos vários equivocos, seria injusto culpa-lo pelo pibinho.

Supervisão bancaria na zona do euro

Finalmente chegou-se a um acordo sobre a supervisão bancária unificada na zona do euro. Bancos com ativos acima de 30 bilhões do euro ou l/5 passam a serem supervisionados pelo ECB a partir de março de 2014. É um total de 150 a 200 bancos, com apenas um banco de poupança germanico no grupo. Como é sabido havia forte oposição germanica a centralização da supervisão de todos os Bancos no ECB, por alegadas razões técnicas, mas que na verdade encobria a defesa da manutenção do status que permite aos politicos continuarem controlando um importante saco de bondades. Esta não é a única vitoria germanica: ao jogar para 2014 o inicio operacional da supervisão unificada, evita incomodar os eleitores alemães com detalhes que podem não ser nenhum agradáveis. Em outras palavras, a Alemanha continua dando as cartas e Albion conseguia que sua demanda a respeito da dupla votação fosse incorporado ao acordo. Com isto continua em condições de influenciar o processo, sem contudo pagar o onus de fazer parte da zona do euro. Uma situação confortável, explica pela necessidade de se chegar a um acordo e evitar a todo custo o agravamento da crise na Espanha e ate mesmo italia, que obrigaria a Alemanha a socorre-los, colocando em risco a reeleição da Merkel.
O acordo demonstra mais uma vez os equivocos de analistas apressados que insistem em enterrar o projeto de unificação europeia. Como disse na Band News: o processo é lento, muito, mais muito demorado em relação ao tempo do mercado, mas invariavelmente um acordo que não somente salva o processo de unificação monetária, mas abre caminho para o aprofundamento da unificação sempre é encontrado. Duvido que isto será suficiente para os convencer estes analistas que vão continuar com sua previsões equivocadas.

Variações violentas dos estoques e o "pibinho"

Mais um excelente artigo do Chico Lopes sobre o "pibinho". A hipotese dele para explicar o resultado inesperado é bem interessante: "violentas oscilações nos estoques industriais". Ela é perfeitamente compativel com a hipotese do Kupfer e ambas são mais convincentes que o psicologismo de botequim sobre o comportamento dos empresarios. Não que o chamado espirito animal do empresario não seja importante, mas usa-lo como explicação para tudo é cair no subjetivismo vulgar, corretamente, criticado pelo Sraffa e a escola sraffiana/neo-ricardiana.


Com a publicação do Produto Interno Bruto (PIB) do terceiro trimestre, consolidou-se a sensação de que o país vive numa espécie de "armadilha do pibinho". O modelo de crescimento está esgotado e o investimento não deslancha, a despeito de todos os incentivos monetários e fiscais colocados em ação pelo governo. Um observador arguto como Delfim Netto concluiu que a verdadeira tragédia é que o investimento permanece em queda nos últimos dois anos. Não faltam agora especialistas e curiosos para explicar que o problema é o excesso de intervencionismo do governo, que está aumentando a incerteza e inibindo os espíritos animais do empresariado.

Economistas vivem num mundo de modelos teóricos que muitas vezes têm relação tênue com a realidade. Em geral, o contato dos modelos com o mundo real é intermediado por bases de dados produzidas por diversas instituições públicas ou privadas, mas nem sempre há a preocupação em entender exatamente o que está sendo medido. Pouco adianta ter boa metodologia se informações brutas adequadas não estão disponíveis.

No Brasil, um problema particularmente grave é a quase total inexistência de informações sobre a evolução dos estoques. O IBGE simplesmente não calcula a componente de variação de estoques nos números do PIB trimestral. A Confederação Nacional da Indústria (CNI) publica uma sondagem sobre estoques industriais, mas somente a partir de 2011, tendo infelizmente descontinuado suas séries mais antigas.

Apesar da carência de dados, nosso acompanhamento da conjuntura nos convenceu de que a economia brasileira passou por oscilações inusitadamente intensas nos estoques industriais nos últimos anos. Primeiro, ao longo de 2008, consolidou-se a percepção de que a crise americana seria realmente séria e que poderia sim nos contaminar, inclusive com restrições de crédito e problemas de liquidez. A partir do final do ano, empresas e cadeias de distribuição produziram forte queda na produção de modo a reduzir ao máximo os níveis de estoque. Esse movimento começou a ser revertido em meados de 2009 e, como consequência, a reposição de estoques produziu rápido crescimento da indústria no primeiro semestre de 2010. Por exemplo, nos quatro trimestres terminados em março de 2010, o crescimento da indústria de transformação foi de 18%. No junho seguinte foi de 14% e essas taxas excepcionais constituem a principal explicação para o Pibão de 2010, com crescimento médio anual de 10% para a indústria de transformação e de 7,5% para o PIB total.

O problema é que a partir de 2010 os gestores e planejadores das empresas, assim como o distinto público dentro e fora do país, resolveram acreditar que o Brasil se transformara em tigre asiático. A crença foi estimulada pela forte expansão do crédito. O resultado foi que o aumento planejado na produção se mostrou excessivo, particularmente tendo em vista que em meados de 2011 já estava claro que o ritmo de crescimento sustentável seria muito menor. Isto iniciou uma nova fase de correção para baixo nos estoques, que perdura até agora. Como a correção agora está sendo mais gradual, também é mais alongada no tempo.

Alguma evidência para essa interpretação da evolução recente da economia pode ser obtida se compararmos os dados de produção industrial do IBGE com os dados de faturamento real da CNI. Esses dados mostram que nos últimos sete trimestres desde o início de 2011 o faturamento real da indústria de transformação aumentou 8,3%, enquanto que a produção caiu 4,9%. Essa diferença de 13 pontos percentuais sugere uma redução continuada nos estoques: a indústria contraiu a produção, mas seguiu aumentando as vendas, o que só é possível quando o volume de estoques está caindo.


Esses movimentos fortes e inusitados nos estoques, que em última análise são ainda reflexo da crise de 2008, podem explicar boa parte da aparente armadilha do pibinho. Explicam também porque os dados de produção mostram dois anos de queda enquanto as vendas, em todos os níveis de comercialização, continuam evoluindo muito bem, obrigado. Por exemplo, na pesquisa mensal do comércio do IBGE, a taxa de variação em 12 meses do volume de vendas no varejo foi de 6% em dezembro de 2011 e de 9% em setembro de 2012.

Na realidade, os números de faturamento real da CNI mostram outro resultado muito importante. Enquanto nos sete trimestres a partir do início de 2011 a produção medida pelo IBGE para a indústria de máquinas e equipamentos caiu 8%, o faturamento real dessa mesma indústria, medido pelo CNI, aumentou 25%. Isto significa um crescimento médio anual do faturamento da ordem de 13%, contra uma queda média anual da produção de menos 4%. Aqui também tudo indica que há um processo de ajustamento para baixo nos estoques. Números semelhantes resultam quando usamos dados da Federação das Indústrias do Estado de São Paulo (Fiesp) ou da Federação das Indústrias do Estado de Minas Gerais (Fiemg).

É verdade que essa diferença poderia resultar de a indústria estar vendendo e faturando máquinas e equipamentos importados, sem impacto, portanto, sobre a produção nacional. Isto, porém, não combina com o dado da Fundação Centro de Estudos do Comércio Exterior (Funcex) que mostra que o quantum da importação de bens de capital caiu cerca 3% no período. Também não vale o argumento de que a diferença resultou de algum movimento no preço médio das máquinas, já que no período esse preço caiu tanto em relação ao Índice de Preços por Atacado (IPA) da indústria de transformação como em relação ao Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA).

O que não se pode ignorar é que nos últimos dois anos as vendas reais de máquinas e equipamentos cresceram fortemente, acima de 10% ao ano. Simplesmente não há como conciliar isso com a noção de que o espírito animal dos empresários está deprimido e que a economia perdeu sua capacidade de investir. Afinal se os vendedores estão entregando mais máquinas, os compradores só podem estar comprando essas máquinas para aumentar sua capacidade de produção, isto é, para investimento. A falta de um entendimento correto dessa fase conjuntural do pibinho, que é em grande parte explicada por violentas oscilações nos estoques industriais, parece estar levando a uma avaliação totalmente equivocada do que se passa na economia brasileira.

Francisco Lafaiete Lopes é Ph.D. em economia pela Universidade de Harvard e ex-presidente do Banco Central.


Fonte: Valor

Controversia sobre o PIB

A resposta do Considera ao artigo do Chico Lopes. Esta controversia ainda vai longe...



A produção de estatísticas acarreta, muitas vezes, reações contrárias entre os seus usuários, todas elas previsíveis: governo, analistas independentes e a oposição se rebelam, descontentes com eventuais diferenças entre o que haviam previsto e a realidade medida pelo IBGE. Uma vez mais esse script se materializou quando foram anunciados os resultados das contas nacionais do terceiro trimestre deste ano, revelando uma taxa de crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) bastante inferior àquela prevista por todos. O erro do IBGE, desta vez, teria sido na mensuração do produto das instituições financeiras que se reduziu em 1,3% no terceiro trimestre comparado com o segundo, acarretando assim um crescimento do PIB de apenas 0,6%, e não de 1,2% como fora previsto.

Antes de explicitar tecnicamente o cálculo do produto das instituições financeiras e porque ele está correto e erradas estão as críticas, é interessante olhar com atenção e de forma abrangente os resultados divulgados pelo IBGE: eles indicam que das 12 atividades medidas no PIB, quatro tiveram quedas em relação ao trimestres imediatamente anterior e oito cresceram, com destaque para a agropecuária (+2,5%) e para a indústria de transformação (+1,5%). O destaque negativo foi o das instituições financeiras (-1,3%). Desnecessário lembrar que nos últimos meses a sociedade brasileira se habituou às críticas da presidente Dilma Rousseff à elevada taxa Selic, aos elevados spreads bancários, à elevada rentabilidade do setor bancário e às altas tarifas cobradas pelos bancos. Todos esses indicadores sofreram queda e, em consequência, a rentabilidade das instituições financeiras reduziu-se. O IBGE revelou que o PIB dessas instituições desabou. Por que a surpresa? O governo entregou o que corretamente prometeu.

Com a queda da taxa Selic, o real se desvalorizou, as importações caíram, o consumo das famílias cresceu, o produto da indústria de transformação cresceu; a despeito da limitação do consumo como fator de crescimento de longo prazo, o crescimento do produto industrial é um objetivo desejável. Uma boa surpresa, mas sem destaque pelos analistas.

Com a queda da taxa Selic, as taxas de juros domésticas se reduziram, mas diferentemente do desejado, o investimento não cresceu. O ambiente de negócios é ruim, o governo tem forte viés estatizante, as privatizações ou as concessões não deslancham frente ao excessivo controle exigido pelo governo. Em consequência a formação bruta de capital fixo tem caído há cinco trimestres. Há alguma razão para a surpresa?

Surpreendente é o espanto dos analistas com a queda dos serviços de intermediação financeira, apontado como um erro de medida do IBGE. O produto das instituições financeiras é medido pelo IBGE de acordo com as recomendações internacionais, o que o torna coerente quando comparado no tempo e com os demais países. Segundo a metodologia do IBGE, pública e disponível no seu site, o produto das instituições financeiras compõe-se de: serviços auxiliares (serviços de apoio), remunerações diretas (tarifas bancária) e da remuneração indireta (ganhos das atividades financeiras), denominada Serviços das Instituições Financeiras Indiretamente Medidos (Sifim). Sobre este último, que representa 50% do total, reside a discórdia: seu índice de volume é medido indiretamente a partir da soma dos valores da conta do ativo - operação de crédito (empréstimos) -, e a do passivo - depósitos - deflacionada pelo índice de preços (deflator do PIB). Por sua vez, o valor da produção desse serviço em valores correntes é obtido, nas contas trimestrais, pela diferença entre as receitas das operações que geram rendimento financeiro e as despesas financeiras.

Para reduzir a volatilidade dos ativos e passivos considerados nesse cálculo, a norma internacional é considerar seus estoques ao final de cada trimestre. Portanto, o índice de volume é estimado deflacionando-se o valor corrente do total dos estoques por um índice de preços (deflator do PIB), obtendo-se assim o "valor total dos estoques a preços constantes do ano anterior". Estima-se o índice de volume pela razão do valor dos estoques a preços do ano anterior e o valor corrente dos estoques no ano anterior.

A alternativa sugerida nos últimos dias na imprensa para a estimativa do índice de volume do SIFIM expande o conceito de depósitos considerado no Sistema de Contas Nacionais, substituindo-o por um conceito mais amplo, que é o agregado monetário M4. Neste agregado, além dos depósitos considerados nas contas nacionais, tais como, depósitos à vista, de poupança, a prazo etc. (operações de captações - passivo - dos bancos) estão incluídos, também, as quotas de fundos de investimentos, as operações compromissadas registradas no Sistema Especial de Liquidação e de Custódia (Selic), títulos federais, estaduais e municipais em poder do público, dentre outras. Já na parte das aplicações (ativo) apenas as operações de crédito são consideradas. Com tal procedimento, haveria o descasamento entre as operações ativas e passivas. Ou seja, para considerar o M4 como proposto, outras operações ativas correlatas deveriam ser consideradas, como títulos e valores mobiliários e aplicações interfinanceiras de liquidez, por exemplo.

O IBGE, coerente e corretamente, não utiliza o M4. A estimativa do IBGE do valor da produção das instituições financeiras a preços correntes e constantes está absolutamente dentro das normas internacionais. O problema não está na medida do PIB. O problema de fato é estabelecer um ambiente de negócios que desperte o "espírito animal" dos empresários. A discussão que se deve levar adiante é sobre os determinantes do investimento, já que sem ele o Brasil vai continuar crescendo pouco.

Claudio Monteiro Considera é professor da Faculdade de Economia da Universidade Federal Fluminense, pesquisador associado do Ibre/FGV e ex-chefe do Departamento de Contas Nacionais (atual CONAC) do IBGE.

Fonte: Valor

A hipótese do Kupfer...

Ótimo artigo do Kupfer sobre as mudanças na economia brasileira que explicariam a performance anêmica do PIB. É uma hipótese interessante, alias a que mais me agrada entre as varias já apresentadas.



Na década de 1960, um grupo formado por mais de uma centena de empresas multinacionais americanas, canadenses, europeias e japonesas fundou uma companhia de investimentos chamada Adela Investment Company com a finalidade de promover a expansão de suas filiais nos países latino-americanos - e também apoiar as ações dos EUA nas escaramuças da guerra fria. Tal como uma estruturadora de projetos dos tempos atuais, a empresa desenvolveu como parte de seus objetivos uma sistemática de análise de viabilidade econômico-financeira de projetos de investimento, conhecido como Método Adela, que rapidamente tornou-se uma das principais referências utilizadas à época em estudos dessa natureza.

Dentre outras heurísticas, o método estabelecia fatores numéricos que, para cada setor de atividade, buscavam captar os diferenciais dos gastos de investimento verificados em cada país em relação ao valor de instalações similares construídas nos EUA. A ênfase do método estava em estimar os adicionais de custos decorrentes dos hiatos de escala, produtividade, tecnologia e qualificação de recursos humanos dos setores fornecedores dos bens e serviços de capital nos países hospedeiros.

Na sua primeira versão, o Manual Adela fixou o fator-Brasil em 1,4. Significava dizer que o custo médio da formação de capital no Brasil poderia ser estimado amplificando em 40% o valor do investimento similar nos EUA. Muitos dos grandes projetos petroquímicos, siderúrgicos, de celulose e outros que integraram os Planos Nacionais de Desenvolvimento foram orçados com base nesses fatores. Obviamente, para assegurar a rentabilidade desses projetos fazia-se necessário compensar de algum modo o fator-Brasil. Isso era feito por meio de incentivos fiscais e financeiros, esses últimos via bancos públicos de desenvolvimento ou associações com empresas estatais.


Contudo, em setores muito capital-intensivos seria virtualmente impossível mitigar diferenciais de custos de capital da ordem de 40% apenas com medidas dessa natureza. Por isso, a concretização desses investimentos dependeu também do acesso à infraestrutura energética e de transportes e a insumos básicos mais baratos relativamente a países similares, enfim, de um esforço de política econômica visando a constituição de um custo Brasil negativo.

Com o desenvolvimento industrial do país, o fator Brasil foi se reduzindo, realimentando todo o processo. Os últimos cálculos, feitos no final dos anos 1970, pouco antes de a Adela Investment ser fechada, não sem antes se envolver em uma sucessão de escândalos, apontavam para um fator-Brasil igual a 1,2. Foi essa combinação virtuosa de custo de capital decrescente com custos básicos de produção competitivos que fez do Brasil um campeão de investimentos, propiciando o grande salto industrializante do período.

Porém, com deterioração do quadro econômico mundial e a consequente desorganização macroeconômica do início dos anos 1980, esse quadro benevolente reverteu e paulatinamente foi se tornando cada vez mais hostil ao investimento. Primeiro, veio a perda de capacidade fiscal do Estado para sustentar os subsídios ao capital, o que foi sobrecarregando a equação de rentabilidade. Em seguida, ocorreu a tentativa frustrada de compensar essa tendência mantendo artificialmente contraídos os custos de infraestrutura e insumos básicos, que eram majoritariamente fornecidos por empresas estatais, o que acabou por desestruturar a oferta desses bens e serviços.

Por fim, já nos anos 1990, o modelo de estabilização de preços baseado em taxas de juros ultra elevadas jogou novamente o custo de capital nas alturas enquanto as reformas liberalizantes nos setores de infraestrutura e insumos básicos trouxeram pesados impactos altistas sobre esses preços. Na virada dos anos 2000, chegou-se a uma situação extremamente difícil para a atividade industrial: um fator Brasil novamente alto, só que agora conjugado a desincentivos fiscais e financeiros e um custo Brasil positivo e crescente.

Em 2003 quando o atual ciclo político se iniciou, visando justificar a manutenção das linhas mestras do modelo econômico anterior, os formuladores da política econômica defendiam a tese de que não era possível mudar bruscamente a rota de um transatlântico. Decorridos quase dez anos, o navio finalmente mudou de direção. Unanimemente apoiada pelos industrialistas, a grande redução da taxa básica de juros aliada à importante desvalorização do real, efetivadas ao longo de 2012, são os sinalizadores de que a economia brasileira está seguindo uma nova trajetória.

Pode-se discutir à exaustão se essas mudanças poderiam ter sido feitas mais cedo, mais rapidamente ou de forma distinta sem que se chegue a um consenso em vista das tantas matizes que cercam o tema. Porém, olhando prospectivamente, não se pode deixar de considerar os tempos e custos do ajustamento estrutural, seja em redefinição dos polos dinâmicos da economia, seja em termos de redução do ritmo de crescimento do Produto Interno Bruto (PIB), que estão inevitavelmente atrelados ao processo de mudança. O transatlântico enfim manobrou. Mas ainda falta muito para entrar em velocidade de cruzeiro. Feliz ano velho para todos nós.

David Kupfer é professor licenciado, membro do Grupo de Indústria e Competitividade do Instituto de Economia da UFRJ (GIC-IE/UFRJ) e assessor da presidência do BNDES.

Fonte: Valor

Nada de novo no front norte americano...

A taxa de desemprego nos Estados Unidos caiu para 7.7%, o melhor resultado dos últimos quatro anos. Infelizmente este resultado é explicado pela redução na força de trabalho: 350.000 norte americanos deixaram, aparentemente, de procurar emprego. Em outras palavras, a situação não se alterou em relação aos últimos meses- a recuperação da economia continua anêmica e incapaz de criar o numero necessário de novos empregos. Este cenário nada agradável, poderá ficar ainda mais dramatico se não for possível evitar o famoso "fiscal cliff". Ate o momento não há indicações de progresso nas negociações entre republicanos e democratas. Apesar do clima beligerante entre as duas partes, a minha aposta continua sendo a mesma: ele será evitado.

O retorno do bufão...

Como esperado, a figura menor que os italianos, por varias vezes, elegeu para o cargo de Presidente do Conselho de Ministros, volta a atrair para si os holofotes e pode colocar em risco a confiança do mercado no futuro da economia italiana. Sim ele mesmo o grande bufão, em votação de medida importante nesta terça-feira no senado italiano, retirou o seu partido da base de apoio do Governo Monti e abriu as portas para um possível voto de confiança e eleições antecipadas. Ainda é cedo pra saber se é apenas um blefe, mas o fato é que fragiliza Monti em um momento em que os lideres da União Europeia mostram-se incapazes de chegar a um acordo sobre a supervisão única dos bancos. Eleições antecipadas é tudo que a Italia não precisa neste momento e muito menos, ainda, o retorno da figura patetica e seus aliados ao palco principal da vida política italiana.

Que o processo de criação da supervisão bancária unificada seria dificil era por todos reconhecido, porém se esperava que, desta vez, diante de um cenario econômico tão complicado o processo não seria tão demorado quando tem sido a regra na historia da Eurolandia. Ledo engano. A busca de uma solução para alcançar o bem comum, cedeu lugar ao interesse politiqueiro na defesa da relação nada recomendável entre instituições financeiras nacionais e os partidos políticos que é pratica corrente em vários paises, inclusive na Alemanha. A unificação retiraria dos politicos o acesso a este importante saco de bondades. É obvio que o motivo apresentado é outro, mas este não convence ninguem com algum conhecimento do jogo político no velho continente.

Blue skies, sunshine, ..., a marvelous summer day and i just don't feel like writing about economic policy...

Chico Lopes e o Pibinho

Ótimo artigo de um dos nossos melhores economistas: o velho chico lopes...


O Produto Interno Bruto (PIB) é uma medida do volume de bens e serviços produzidos na economia em determinado período. No Brasil os serviços constituem cerca de 60% do PIB e os serviços de intermediação financeira constituem cerca de 10% dos serviços, ou seja, 6% do PIB.

Ao longo dos últimos quatro trimestres, o PIB a preços correntes (isto é, incluindo um componente de inflação) aumentou 4,93%, enquanto o PIB dos serviços a preços correntes aumentou 7,1%. Como o deflator implícito do PIB total, que é uma medida de inflação derivada do cálculo das contas nacionais, aumentou 4,03%, o aumento em termos reais foi de 0,87% para o PIB total. Já para o PIB dos serviços, o aumento em termos reais foi de 1,36%, o que significa que o deflator implícito para esse setor aumentou 5,7%. Ou seja, houve mais inflação nos serviços do que no PIB, o que faz todo sentido tendo em vista o aumento de 14% no salário mínimo.

O que não faz sentido, porém, é que, em virtude da redução da taxa Selic ao longo dos últimos quatro trimestres, a contribuição do setor financeiro ao PIB em termos reais tenha sido negativa, igual a menos 1,02%. Nesse mesmo período, segundo o IBGE, a contribuição a preços correntes dos serviços financeiros caiu 4,95%.

Como entender isso? Como é possível que a redução das taxas de juros na economia tenha produzido uma redução do volume de serviços financeiros à disposição da população? Como é possível explicar que a queda da Selic tenha tornado o país mais pobre?

Não há dúvida de que o IBGE procura sempre utilizar a melhor metodologia internacional para construir os números do PIB. No caso dos serviços financeiros usa os novos critérios sugeridos em 1993 pelo Sistema de Contas Nacionais da ONU. A ideia é medir de forma indireta o PIB gerado por uma grande parcela da produção de serviços financeiros em que não ocorre a cobrança direta de tarifas, ao contrário do que acontece, por exemplo, no caso do aluguel de cofres bancários. Para aquela maior parte dos serviços financeiros, a metodologia simplesmente multiplica o spread bancário, isto é, a diferença entre as taxas de juros nas pontas de empréstimo e captação, pelo volume total de crédito. Este conceito é denominado nos textos de língua inglesa de FISIM, isto é, "financial intermediation services indirectly measured".

No Brasil, o IBGE adota o mesmo conceito sob o nome SIFIM, apenas adicionando uma pequena "jabuticaba" quando inclui o spread auferido pelos bancos comerciais na captação de depósitos que são majoritariamente aplicados em títulos do governo rendendo a taxa Selic. É como se os bancos prestassem um serviço à sociedade que é remunerado por esse "spread de captação". Essa "jabuticaba" reflete uma característica especial da realidade brasileira, mas na realidade não significa problema maior para a metodologia.

O problema maior parece estar na aplicação automática, sem grande cuidado e reflexão mais profunda, da metodologia à realidade brasileira atual. O que temos aqui é uma economia que passa por importante processo de remonetização e de expansão do crédito como percentual do PIB, ao mesmo tempo em que ocorre uma queda importante nas taxas de juros e nos spreads bancários.

O problema está na definição do valor real do SIFIM, o que mesmo na literatura estrangeira é considerado problema não trivial. Veja por exemplo o que escreve Andrew Haldane, diretor executivo para estabilidade financeira do Banco da Inglaterra, no texto "The contribution of the financial sector: miracle or mirage?": "Estimar uma medida real do SIFIM é uma atividade repleta de dificuldades tanto conceituais como computacionais... Métodos para medir o valor dos SIFIM a preços constantes são [tipicamente] baseados em convenções. No Reino Unido, o valor real do SIFIM é calculado pela aplicação dos spreads de juros do ano-base sobre um indicador adequado do volume de empréstimos e depósitos. Esse último é estimado deflacionando os estoques correspondentes de empréstimos e depósitos usando o deflator do PIB. Este método implica em que qualquer volatilidade no valor dos SIFIM a preços correntes, causada por alterações dos spreads de juros, não irá contaminar a medida do valor real".

O IBGE, na sua nota metodológica nº 13, anuncia uma solução equivalente: "O índice de volume do valor de produção do SIFIM foi obtido implicitamente a partir da razão entre a soma do valor de alguns ativos (empréstimos) e passivos (depósitos) a preços constantes no ano /trimestre em questão e a preços correntes no ano anterior. A soma do valor a preços constantes dos ativos e passivos foi calculada através da deflação do valor corrente pelo deflator do Produto Interno Bruto (PIB)".

Ou seja, a metodologia do IBGE segue o padrão internacional. Consiste em tomar a soma dos valores nominais de empréstimos e depósitos e deflacioná-los pelo deflator implícito do PIB. Com base nesse agregado pode-se calcular a medida da variação do SIFIM em termos reais pela simples variação desse agregado. Dessa forma consegue-se eliminar da medida do valor real do SIFIM qualquer elemento de volatilidade nos spreads de juros, como sugerido por Haldane.

Vejamos o que isso implica no caso brasileiro atual. Nos últimos quatro trimestres, o agregado representado pela soma do valor total dos empréstimos do sistema financeiro mais o M4 aumentou 17,57%. Nesse mesmo período, o deflator implícito do PIB aumentou 4,03%. Logo, a variação real do SIFIM deveria ser de 13,02%, algo muito diferente do 1,02% negativo apurado pelo IBGE.

Podemos examinar conceitos alternativos. Por exemplo, se somarmos o valor total apenas dos empréstimos do sistema financeiro privado ao valor do M2 (que adiciona ao M1 os depósitos de poupança e títulos privados), mas excluindo papel moeda em poder do público, chegamos a uma variação de 9,5%. Alternativamente, se somarmos o valor total dos empréstimos do sistema financeiro privado ao valor do M3 (que adiciona ao M2 quotas de fundos de renda fixa e operações compromissadas), novamente excluindo papel moeda, chegamos a uma variação de 16,3%.

O IBGE apurou uma variação nominal do valor dos SIFIM de menos 4,95%, que parece razoável levando-se em conta a redução dos spreads bancários. O que parece menos claro é como chegou à variação negativa de 1,02% para o valor real do SIFIM.

É instrutivo perguntar como seria possível compatibilizar uma variação nominal de menos 4,95% com, por exemplo, uma variação real de mais 13,02%. A resposta, obviamente, é que o deflator implícito correto para o SIFIM não é o deflator implícito do PIB, particularmente quando os spreads bancários estão mudando de forma significativa. No presente caso, a variação do deflator implícito dos SIFIM teria sido de menos 15,90% (calculado dividindo um menos 4,95 sobre 100 por um mais 13,02 sobre 100).

Essa conclusão faz todo sentido. Se o spread bancário está caindo fortemente, o valor nominal do SIFIM pode ter variação negativa, o que indica que uma renda nominal menor está sendo apropriada pelo setor financeiro. Ao mesmo tempo, porém, ocorre uma forte expansão da intermediação financeira, o que significa um aumento da "produção" real de serviços financeiros, medido através da elevação do volume de empréstimos e depósitos.

De certo modo, o que está acontecendo aqui é o inverso do que está acontecendo com a produção de serviços pessoais, para os quais o deflator implícito está associado ao salário mínimo. Nesse caso, o aumento do salário mínimo acima da inflação implica em que a variação do deflator implícito adequado para o setor é superior à variação do deflator implícito do PIB total. No caso dos SIFIM, a queda dos spreads bancários implica em que a variação do deflator implícito adequado para o setor é muito inferior à variação do deflator implícito do PIB total.

É uma distinção complexa e bastante sutil, mas da maior relevância prática. Se o IBGE estivesse medindo a variação real do PIB do setor financeiro em mais 13,02%, ao invés de menos 1,02%, e considerando que esse setor corresponde a aproximadamente 6% do PIB, a variação calculada para a variação percentual do PIB total nos últimos quatro trimestres mudaria dos 0,87% divulgados para 1,72%. Se fosse utilizada a variação dos empréstimos privados mais M2, que foi de 9,5% nos últimos quatro meses, a variação percentual do PIB total mudaria para 1,19%.

Essas discrepâncias podem ser consideradas pequenas, mas no momento atual, com toda essa conversa sobre o "pibinho" e a aparente dificuldade para retomar o crescimento, devem ser mais bem entendidas. Podem estar sugerindo que os economistas que projetam uma reativação já em andamento não estão afinal tão enganados e que quaisquer medidas adicionais de estímulo para reaquecer a economia são agora absolutamente desnecessárias.

Francisco Lafaiete Lopes é Ph.D.em Economia pela Universidade de Harvard e ex-presidente do Banco Central

O esforçado economista da ditadura....

Bom artigo do esforçado economista da ditadura que, ao contrário de muitos revolucionários de higienopolis, realmente gosta do Brasil.


Os críticos da política econômica do governo (que não conseguem esconder o ressentimento diante do terrível sucesso do processo de redução dos juros) voltaram a se animar diante da divulgação dos números do PIB neste fim de ano. Realmente, em 2012, o Brasil não deverá crescer mais que 1,7% ou 1,8%. São taxas medíocres para os nossos padrões históricos, o que é mais do que suficiente para a oposição comemorar a divulgação de um relatório do FMI, destacando o fato que o Brasil crescerá menos que a África do Sul (!) neste ano…

Trata-se de um expediente malandro. Não se faz uma comparação honesta, porque não é apenas o crescimento do PIB que dá toda a informação sobre o comportamento da economia de um país. Basta ver que, apesar do baixo crescimento deste ano, o Brasil não tem praticamente desemprego (algo menos que 5% da força de trabalho), enquanto 25% dos trabalhadores da África do Sul estão desempregados.

Isso nos remete a uma questão interessante: o Brasil está crescendo menos, mas todos os levantamentos internacionais mostram que o Brasil é um país onde a satisfação da sociedade com o governo é das maiores. O que importa é o crescimento econômico com inclusão social. Temos crescido menos, mas a inclusão continuou.

O Brasil tem reduzido dramaticamente os níveis de desigualdade e isso aumenta o bem-estar da sociedade, além do crescimento. Poderíamos ter feito melhor, não há a menor dúvida, ampliado o projeto de inclusão e alcançado um ritmo de crescimento bem maior. É preciso levar em conta, contudo, que a situação mundial continua bastante complicada.

Nossa economia tem ligações externas muito importantes e no início deste ano fomos obrigados a tomar medidas monetárias duras, mecanismos que produziram uma redução muito importante na demanda dos produtos industriais produzidos no Brasil e dificuldades nas exportações. Crescemos muito menos do que poderíamos e deveríamos ter crescido, mas prosseguimos no nosso programa de inclusão social e praticamente chegamos ao pleno emprego, um contraste monumental com as demais economias.

Por isso é preciso relativizar a comparação do FMI, que, aliás, não costuma enxergar além do umbigo e ultimamente passou a pisar muito no tomateiro. Somos dos poucos países do mundo com déficit fiscal igual a 2,2% do PIB, uma relação dívida/PIB em torno de 35%, uma taxa de inflação de 5,5% ao ano, elevada em relação à meta, mas que deve convergir para os 4,5% no centro da meta.

Então é uma política que está funcionando e mais importante do que isso é um país já em outro ritmo de crescimento: neste fim de ano é visível o crescimento no terceiro trimestre sobre o segundo, em torno de 1%, o que concretizará aquilo que vínhamos intuindo há muito tempo: o Brasil vai virar 2012 tendo crescido pouco, mas terminando o ano com a economia “rodando” a 3,5% e 4%.

O crescimento em 2013 será construído por nós. Vai ser construído pelo o que o setor privado brasileiro for capaz de realizar, pelo que o governo for capaz de fazer e pela melhora das relações entre o setor privado e o governo. Há condições para sustentar um crescimento econômico de 4% ou 4,5% no ano que vem (como preveem o ministro Guido Mantega e o secretário-executivo da Fazenda, Nelson Barbosa) e depois pro­curar manter esse nível em média até 2030, digamos.

Isso exigirá, certamente, um investimento bruto anual da ordem de 25% do PIB, com déficit em conta corrente de não mais de 1,5% do PIB ao ano. Exigirá também a continui­dade de uma rigorosa política fiscal, capaz de sustentar a política monetária capaz de produzir o equilíbrio interno e uma aguerrida política cambial, o equilíbrio externo.

Tudo o dito acima e mais: para cooptar o investimento privado indispensável para ampliar o desenvolvimento, o governo precisa insistir em demonstrar ser “pró-mercado” (não “pró-negócio”), ser definitivamente favorável à competição regulada e ágil e não pretender realizar diretamente aquilo que, por sua natureza, o setor privado ­sabe fazer melhor.

Delfim Netto

Fonte: Carta Capital