Mohamed El-Erian e a zona do euro

Ótimo artigo do Mohamed El-Erian da PImco. Sua análise, muito mais elegante e articulada, não difere muito da visão deste blogger sobre a complicada situação econômica da zona do euro.

The financial markets have enthusiastically welcomed the agreements reached in Brussels on Thursday, and understandably so – not only for their immediate content but also for what they signal about how far European leaders are willing to go to finally catch up with the realities of the region’s crisis.
But the feel good factor will only last if this is followed quickly by two other important developments.
First, and most immediate, there is a long list of details that must be specified over the next few weeks to put into practice what was agreed to in Brussels. Many of these are technically very complex. Indeed, implementation may prove as tricky as the original negotiations, if not more so.
How will the reduction of Greek debt actually be executed? Will the banks that need capital be able to find sufficient private funds to meet the new prudential targets? In the event that they do not, what conditions should be attached to the financing coming from taxpayers? How will the European Financial Stability Facility be levered? How will its funds be allocated among competing claims, including between stabilising the old stock of debt and providing partial risk insurance for new issuance? And what roles will the European Central Bank and the International Monetary Fund play, as well as other countries?
Second, and critical for long-term sustainability, Europe must still address two big issues. While these were not scheduled to be addressed in this week’s summit, they must be tackled, and decisively, over the coming months.
Europe desperately needs an effective plan to boost employment and promote inclusive economic growth. Without this, it will be virtually impossible to stabilise the region’s sovereign debt markets, and counter fragilities in its banking system. Bold structural reforms are needed, especially in the peripheral countries but also in the core.
Politicians also need to decide how they will strengthen the institutional underpinnings of the eurozone. Can they deliver a fiscal union with much greater political integration? Or will they be forced to settle for a eurozone consisting of a smaller number of countries with similar initial conditions? Until they answer this basic – basic, but very difficult – question, healthy balance sheets around the world will continue to hesitate to engage in Europe’s recovery.
Policymakers should be commended for the important steps that they took this week. They shifted the emphasis from focusing on liquidity to solvency; and from ad hoc measures, to more comprehensive ones.
But to succeed in the longer term, they must do more than just transform these recent agreements into detailed measures. Indeed, crucial inflows of fresh capital from the private sector and from outside Europe will only materialise in size if the big issues are also resolved.
If any of this is to happen, the region’s leaders will soon find themselves engaged in yet another set of difficult, long, and uncertain negotiations.

The writer is the chief executive and co-chief investment officer of Pimco.

Fonte: FT

A luz no fim do tunel é de um TGV?

Parece que finalmente foi fechado um acordo sobre o problema grego: desconto, voluntário, de 50% no valor dos titulos gregos não é nada desprezivel, mas mesmo assim a relação divida/pib ainda menter-se-ia em patamar bastante elevado, isto assumindo um cenario economico benigno para economia grega, que sabemos não ser o caso. É, no entanto, um passo importante, para a solução do problema, o mesmo vale para a proposta de capitalização dos bancos da zona do euro. Mas, como se diz, o diabo está nos detalhes e há vários deles que ainda não conhecemos e alem disto ainda falta resolver a questão do aporte de capital para o fundo de bail out, ou seja a participação dos brics, a China em particular, no seu funding. É um processo complicado e que ainda está longe de concluido e que tudo indica, como mencionado em outro post, será resolvido - ou assim se espera - na próxima reunião do G20 em Cannes

Carta/artigo do Martin Wolf para o Mario Draghi

Ótimo artigo do sempre impecável Martin Wolf que, um dia, espero ser lido pela turma que insiste em se passar por economista...




Caro Mario Draghi. Congratulações e comiserações: na próxima semana, você assumirá uma das mais importantes missões de um banco central em todo o mundo; mas também assumirá uma responsabilidade terrível. Somente o Banco Central Europeu pode acabar com a crise da zona do euro. Você precisa escolher entre dois caminhos: o ortodoxo levará ao fracasso; o heterodoxo deve levar ao sucesso.

A zona do euro enfrenta um conjunto de complexas dificuldades de longo prazo. Mas seus membros não terão a oportunidade de fazer os ajustes necessários e implementar as reformas necessárias se ela não sobreviver. Entre as necessidades imediatas estão colocar a Grécia numa rota sustentável, evitar um colapso nos mercados de dívida pública de vários países grandes e impedir o colapso dos bancos. Dessas, são as duas últimas que importam.

O economista que melhor explicou o papel do BCE é Paul De Grauwe, da Universidade Leuven*. Por que, perguntou ele, as taxas de juro sobre a dívida de vários grandes países membros da zona euro são maiores do que no Reino Unido, apesar de a situação fiscal britânica estar longe de excelente: os déficits e a dívida pública líquida da Espanha são inferiores às do Reino Unido, a taxa de endividamento da Itália é maior, mas seu déficit é muito menor, e o déficit francês é menor, embora sua dívida seja um pouco maior.

É certamente surpreendente que os mercados encarem a dívida do Reino Unido com menos ceticismo que as dos outros países. Isso não está acontecendo porque os anglófonos criaram uma trama engenhosa para destruir o euro, eles não são tão espertos. Para deixar bem clara a explicação alternativa de De Grauwe: é o banco central, idiota.

O que é, afinal, que determina o preço das dívidas soberanas? Governos não oferecem nenhuma garantia - e créditos baseados em receitas tributárias proporcionam uma segurança ilusória.

Consideremos o exemplo da Itália: a dívida pública líquida é de 120% do Produto Interno Bruto (PIB); o prazo de maturação médio é de sete anos; e o déficit fiscal é de 4% do PIB. Assim, seu governo precisa arrecadar um quinto do PIB a cada ano. Todos os credores sabem disso. Suponhamos que os credores temam que o governo seja incapaz de tomar emprestado somas tão enormes. Poderia a Itália sobreviver cortando gastos? Não. Se o país tentasse resgatar sua dívida pagando-a com receitas, precisaria reduzir seus gastos em bem mais do que um quinto do PIB, de um dia para outro, uma vez que a própria tentativa levaria o país a uma depressão. Nenhum credor são imagina que um país nessa situação conseguiria rolar sua dívida.

Os mercados de dívida de governos sustentam-se como por magia: a disposição para conceder empréstimos depende da disposição de outros a também fazê-lo, agora e no futuro. Esses mercados podem ser cenário de pânico de manadas e por isso necessitam um comprador de última instância investido de credibilidade: o banco central. O Reino Unido tem um. Os membros do euro não. Na prática, eles tomam empréstimos em moeda estrangeira.

É claro que os membros podem reduzir os riscos. Eles podem ter dívidas e déficits menores, embora a Espanha tenha efetivamente entrado em crise com menos endividamento e déficit do que a Alemanha. Eles podem tomar empréstimos de longo prazo - no século XIX, grande parte da dívida do Reino Unido era impagável.

Qualquer tentativa por parte do BCE de ser o emprestador de última instância que os membros necessitam desencadeará protestos. As pessoas argumentarão que o banco central poderá perder dinheiro, exacerbar o risco moral e atiçar a inflação.

Quanto à primeira dessas acusações, a resposta certa é: e daí? O objetivo do banco central é estabilizar as economias, e não ganhar dinheiro.É muito mais provável que o BC perca dinheiro com intervenções hesitantes do que mediante intervenções vigorosas que produzam êxito. Quanto à segunda objeção, é necessária uma compreensão clara das regras que regem as políticas fiscal e econômica. É preciso também decidir se um país é crivelmente solvente. A Itália e a Espanha certamente são. Quanto à terceira objeção, não existe uma boa razão para esperar um processo inflacionário fora de controle como resultado de operações monetárias de um banco central. A expansão da base monetária não resulta automaticamente em expansão da oferta monetária, como bem sabemos. Com efeito, durante a atual crise, a base monetária tornou-se desconectada da oferta monetária em todas as grandes economias. Esse é o significado de crise financeira.

Suponhamos que o BCE tenha êxito em estabilizar os mercados de títulos de governos dessa maneira. Isso também estabilizaria, automaticamente, os bancos, uma vez que é o medo de inadimplência soberana que está provocando preocupações com insolvências bancárias. Capital capaz de proteger o sistema bancário europeu de grandes defaults soberanos simplesmente não existe. É particularmente ridículo supor que os soberanos possam oferecer seguro eficaz contra seu próprio colapso. No entanto, para início de conversa, como inexistem boas razões para que uma zona do euro bem administrada sofra tais colapsos, a resposta é cortá-los - na raiz.

Escrevo "bem administrada", deliberadamente. Uma zona do euro bem administrada é sinônimo de crescimento sustentado e realização de ajustes. Também nesses aspectos o BCE tem papel fundamental a desempenhar.

A zona do euro como um todo não sofreu enormes bolhas de ativos e consequentes crises financeiras: essas bolhas limitaram-se a alguns membros periféricos. Não há nenhuma boa razão para uma grande recessão e fraco crescimento subsequente. Apesar disso, o BCE permitiu que o PIB nominal e a oferta monetária (supostamente, o "segundo pilar" das suas políticas) estagnasse. No segundo trimestre de 2011, o PIB nominal da zona do euro foi apenas 1,4% maior do que três anos antes. A base monetária ampla cresceu a uma taxa anual acumulada pouco acima de 2% nos três anos até o fim de agosto. Mais uma vez, o núcleo da inflação - o único alvo relevante quando os preços das commodities mostram-se tão erráticos atingiu uma taxa acumulada de 1,4% ao ano nos três anos até setembro. Para qualquer observador sensato, tudo isso é fortíssima evidência de que a política do BCE foi muito apertada. Para que a zona do euro possa ter alguma esperança de ajuste com crescimento, isso precisa mudar, e já.

A zona do euro corre o risco de ser varrida por um tsunami de crises fiscais e bancárias. A Linha de Estabilidade Financeira Europeia não poderá detê-lo. Só o BCE pode. Como única instituição com jurisdição sobre toda a zona do euro, cabe ao BCE essa responsabilidade. E ele também tem poder para isso. Sinto muito, Mário. Mas você está diante uma escolha: agradar os falcões monetários ou salvar a economia da zona do euro. Opte pela segunda das alternativas. Explique sua opção. E lembre-se: a sorte favorece os audazes. Seu,

Martin

* Only a more active ECB can solve the euro crisis (apenas um BCE mais ativo pode resolver a crise do euro), Centre for European Policy Studies, 2011, www.ceps.be/book/only-more-active-ecb-can-solve-euro-crisis

Fonte: Martin Wolf(FT), Valor

Era uma vez na Italia.

O Bacen parece ter, finalmente, convencido o mercado e conseguiu alterar as expectativas em relação a inflação. Como mercado não sou, continuo pessimista em relação a 2012, mas concordo com a previsão para PIB de 2011: 3 é meu numero.

Novos números do Império: consumer confidence queda, 39,8( 46,4 em setembro); o home price index, caiu 3.8, em relação a agosto de 2010, melhor que julho, mas muito pior que o esperado. Os dois, somados a outros indicadores, apenas confirmam a tese defendido por este bloger: a recuperação americana é anêmica e caminha, perigosamente, para um cenário japones. Enquanto isto na zona do euro, o governo berlusconi balança devido as pressões pela implementação de reformas sempre adiadas. Em outro país seria um problema, no caso da Italia, pode ser um bom sinal e quem sabe, o ponto de partida para a formação de um governo melhor. Naturalmente, se for, já vai tarde...

Panoramica...

Posso estar errado, mas não espero grandes novidades do complicado processo de negociação da zona do euro antes da reunião de cannes. Balões de ensaio para testar a reação do mercado deverão dar a tonica até a reunião. Não tenho dúvida que uma solução será encontrada, o que será um grande alivio para a Italia e Espanha. A solução implica em alguma forma de reestruturação da dívida grega e recapitalização, forçada, dos bancos.

Na nuestra america latina, há eleições na Argentina, que deverá coroar a atual Presidenta Cristina. Não vislumbro grande mudanças na política econômica, tudo indica que será uma continuação da atual linha fortemente populista, pelo menos enquanto isto for viável. O comentário que seria necessário mais Marx e Keynes nos cursos de economia, da uma boa idéia do clima ideológico por lá.

No grande bananão a decisão do STF, a respeito do IPI, é um grande alivio, por indicar que ainda há limites(legais) para as loucuras do menino maluquinho.

Dilma na Africa

Segundo o jornal da ditabranda, Dilma afirmou em Moçambique que "a presença do governo na decisão das orientações e das estratégias [ dos investimentos] é essencial. Porque quem tem a legitimidade de fizer para onde um país vai é o seu governo eleito democraticamente", ela lembrou, também, que as empresas que atuam no exterior "são a imagem do Brasil". A Presidenta, naturalmente, está correta: a empresa brasileira é, na pratica, para o bem ou para o mal, a imagem externa do país e em casos de problemas com o estado em que atua, ela recorre ao governo brasileiro para ajuda-la, dai ser plenamente justificável e necessário um bom relacionamento(institucional) com o governo brasileiro. É preciso, no entanto, lembrar que não é função do governo decidir onde ela deverá atuar, já que ela é uma empresa privada e seus gestores devem prestar contas aos seus controladores. É função do governo convence-la a seguir práticas adequadas de recursos humanos e comportamento ético condizente com o interesse nacional brasileiro. No entanto, seria ingenho, imaginar que o interesse nacional brasileiro será sempre identico ao do país estrangeiro o que requer uma solução conciliatoria. Em alguns casos, a empresa multinacional brasileira poderá ser usada como instrumento de política de estado, como é pratica corrente em alguns países, mas neste caso o risco de ser visto como imperialismo brasileiro não deve ser negligenciado. Este e outros problemas decorrem do novo papel do Brasil e de suas empresas no cenario internacional e deveriam ser objeto de seminários e pesquisas nas nossas universidades. Infelizmente, em várias delas, ainda sobrevive uma visão superficial e 68 sobre o mundo dos negócios internacionais, alem de forte demonização do empresário nacional. A defesa do interesse nacional e uma política externa com base em principios éticos e guiada pela busca do bem comum é o grande desafio do atual e de futuros governos.

Entrevista com um economista nacionalista

Ótima entrevista com o Paulo Nogueira, um raro economista nacionalista e mago dos números, razão pela qual ganhou um infame e injusto apelido.


Valor: Dá para escapar de nova recessão global?

Paulo Nogueira Batista Júnior : O quadro hoje nos países desenvolvidos é de recessão, estagnação ou crescimento muito lento, com desemprego alto. E nos emergentes há uma desaceleração do crescimento, mesmo na China. Uma nova recessão mundial é possível, mas não é inevitável.
Valor: A China caminha para aterrissagem forçada?

Nogueira Batista : Há um risco. Mas há 20 anos que escuto falar de risco de aterrissagem forçada da China e não aconteceu. Há vulnerabilidades na China, sim, no sistema financeiro e parece haver bolhas importantes nos mercados imobiliários. Mas o que está aparecendo são sinais de uma certa desaceleração. E como há inflação mais alta do que havia há dois, três anos, é difícil imaginar que a China possa responder à desaceleração interna e mundial com um impulso tão forte como o que ela deu em 2008 como parte da reação à crise global. A China está numa posição forte e, comparado a países desenvolvidos, então, nem se fala. Mas também tem menos munição do que tinha em 2008-2009. A escassez da munição é muito mais nítida na Europa, nos EUA, mas também se nota no caso da China. O impacto [para o Brasil] depende do tipo e da extensão do problema chinês. Se for desaceleração muito forte, vai afetar commodities. A China é nosso maior parceiro comercial e nossas exportações são sobretudo de commodities.

Valor: O cenário se deteriora, mas o Ministério da Fazenda projeta crescimento maior, de 5% em 2012, no Brasil. Quais ajustes são necessários para isso?

Nogueira Batista : É importante que o Brasil tenha uma competitividade internacional mais forte. É bem vinda uma certa depreciação cambial, que começou a ocorrer com essa turbulência, desde que não seja muito rápida. A competição entre os países no mercado internacional vai se intensificar com o agravamento da situação mundial e vamos precisar de mecanismos eficazes de defesa contra concorrência desleal e subsídios abusivos. O Brasil já está caminhando nessa direção.

Valor: E no plano macro?

Nogueira Batista : No plano macro, é importante o Brasil mudar sua 'policy mix', reduzir gradualmente a taxa de juro que vai ajudar inclusive as finanças públicas e o câmbio, empurrar o câmbio no sentido de uma certa depreciação. Mas, para que isso seja viável, é importante manter uma política fiscal muito disciplinada. Muitas vezes se diz no Brasil e em outros lugares que ajuste fiscal é politica ortodoxa. Pode ser, quem quiser use esse adjetivo. Mas é importante que se entenda que a única forma de o Estado nacional ficar independente dos mercados é controlando seu déficit e sua dívida.

Valor: Isso é o que diz François Hollande, o candidato socialista a presidência da França, que é chamado de "esquerda mole".

Nogueira Batista Ah, é? Eu não sabia. Mas é a grande realidade. Se o Estado nacional tiver déficit alto, dívida alta, cai nas mãos dos mercados. É indispensável que o Estado tenha controle de suas contas para ter raio de manobra, para fazer políticas sociais, distributivas, de investimento e desenvolvimento. Se quiserem chamar isso de ortodoxo, chamem, mas o importante é isso. O que não é bom no Brasil é essa combinação de câmbio valorizado e juro alto. Isso deprime a atividade, reduz a competitividade da economia, onera as contas públicas, aumenta o déficit. Se conseguirmos caminhar na direção, como já estamos, de juros mais próximos da média mundial, política fiscal forte, com câmbio um pouco mais depreciado e políticas de defesa comercial e de competitividade internacional, o Brasil pode, sim, continuar crescendo apesar do cenário internacional difícil.

Valor: A guerra cambial pode se agravar?

Nogueira Batista : Estamos em plena guerra cambial. Você mora na Suíça, não? Se há seis meses alguém falasse que a Suíça adotaria teto para câmbio com o euro, ninguém acreditaria. Em todos os períodos de grande dificuldade econômica, desemprego alto, a tendência é aumentar a guerra cambial e a comercial. Estamos vivendo os dois fenômenos. Por isso é importante o Brasil ter política cambial competitiva e mecanismos de promoção da competição internacional do país.

Valor: O câmbio chegou a R$ 1,95 e voltou a R$ 1,75. É um nível bom?

Nogueira Batista : Não acho que se possa fixar meta para taxa de câmbio. Apenas se você observar o que aconteceu nos anos recentes, o real foi das moedas que mais se valorizou. Isso não foi bom para o Brasil. Só não se valorizou mais porque o Banco Central e o Ministério da Fazenda atuaram várias vezes para conter essa valorização, que mesmo assim continuou. E só agora, com a intensificação da crise na área do euro, houve reversão parcial.

Valor: Essa reversão pode continuar?

Nogueira Batista : Se houver uma tranquilização da situação na Europa, com uma cúpula europeia de 23 de outubro e a cúpula do G-20 de Cannes muito bem sucedidas, o cenário mais provável é de volta ao quadro anterior, em que o Brasil vai estar sofrendo de excesso de liquidez. Por quê? Porque todos os principais bancos centrais, inclusive o Banco Central Europeu, estão com políticas monetárias super expansionistas, provendo liquidez abundantemente, com taxas de juros muito baixas, negativas em termos reais. Se a crise aguda for debelada, provavelmente voltará o cenário de o real ser uma moeda atraente. Daí porque é importante uma redução gradativa do juro e manter política fiscal forte.

Valor: A Europa mapeou o que fazer para combater sua crise, mas falta decidir. No caso do sistema financeiro, a tendência é de grande contração dos bancos e do crédito?

Nogueira Batista : Pela avaliação que se tem, muitos bancos europeus precisam reforçar seu capital. Se os bancos resolverem responder a essa necessidade vendendo ativos, isso vai provocar contração do crédito e agravar o movimento recessivo que se desenha na Europa. E como a Europa tem importância ainda grande, embora declinante, haverá repercussão internacional. O que se quer é reforçar o capital e não levar os bancos a reduzir ativos. Se vários bancos simultaneamente reduzirem ativos, o efeito será forte.

Valor: Que impacto essa situação dos bancos europeus pode ter no Brasil?

Nogueira Batista : Fatalmente, uma crise na Europa tem efeito em partes do mundo, inclusive no Brasil, e no nosso caso o canal é financeiro. O Brasil tem que estar muito atento, e creio que está, para a situação das filiais de bancos estrangeiros no país, inclusive europeus. As autoridades de supervisão bancária têm que acompanhar muito bem esses bancos e acredito que estejam acompanhando com cuidado. Como a situação é muito tensa no mercado bancário internacional, e especialmente na Europa, isso é básico.

Valor: A proposta brasileira de reforçar a capacidade financeira do FMI é contestada agora por desenvolvidos. Qual a chance de a proposta decolar em Cannes?

Nogueira Batista : Essa ideia é defensável porque, num momento de crise grave, se os países mostram capacidade de atuação conjunta, é importante e os recursos podem inclusive nunca precisar ser usados. O Brasil passou por muitas crises e uma conclusão que os brasileiros tiraram foi de que numa crise, especialmente financeira, o governo tem que reagir de maneira além do que se espera para conter a crise. Até agora, os europeus têm feito o contrário. É necessário agir rápido. No caso do FMI, existem USS 400 bilhões [para empréstimos], talvez seja suficiente, mas numa situação tão vulnerável seria mais prudente criar uma linha de defesa adicional.

Valor: Os recursos adicionais para o FMI seriam da ordem de centenas de bilhões de dólares?

Nogueira Batista Sim, mas isso tudo tem que ser avaliado. É prematuro falar [em cifras], mas para ter efeito teria de ser um valor expressivo.

Fonte: Valor

Recapitalização já

Como mencionado em outros posts a recapitalação dos bancos da zona do euro é fundamental para que se avance na solução do problema da divida grega e da crise pela qual passa a zona do euro. Há bancos com forte exposição em relação a divida grega e outros a dividas espanhola e italiana. Alguns passaram "raspando "pelo último teste de stress que, é sempre bom lembrar, não se mostra valido para a o atual cenário econômico e por isto um novo teste se faz necessário e urgente. Ele deverá , apenas, confirmar, o que já se sabe: a fragilidade é bem maior que no passado recente. Infelizmente a opção escolhida pelos bancos tem sido a venda de ativos e forte redução na alavancagem que, se mantida, tem como consequência, a redução na oferta de crédito que, naturalmente, somente agravaria a situação já complicada da zona do euro.


Não há nada de irracional na política colocada em pratica pelos bancos. Muito pelo contrário: trata-se, como esperado, da defesa dos interesses dos acionistas, a quem, em última analise, devem prestar contas. Esta opção guiada pelo auto-interesse, e sem nenhuma preocupação com o bem comum, deixa como única opção a recapitalização forçada, ou seja, ampliação da participação estatal no capital dos bancos, que por sua vez, piora a situação fiscal dos paises forçados a implementar tal política. A melhor opção ainda é a recapitalização privada que. sabidamente, os bancos tem condições de fazer sem grandes dificuldades.

A situação na zona do euro ainda é complicada, porem longe de desesperadora e uma crise com a profundidade e gravidade da que se seguiu a quebra do famoso banco, para tristeza do Bacen e Fazenda, pouco provável. A turma do quanto pior melhor deve urgentemente procurar outro argumento para justificar a redução passada e a próxima da taxa de juros. Já tenho o meu: a opção da equipe econômica atual pelo crescimento com um pouco de inflação. Ironicamente, o resultato, mais que provável, será pouco crescimento com mais inflação. Apesar do apreço dos chamados desenvolvimentistas - nome estranho que atesta somente arrogância dos autodenominados, já que nenhum economista é contra o desenvolvimento econômico - pela historia, sempre cometem os mesmos erros....

Reunião do G20

Como esperado, nenhum resultado concreto na reunião dos ministros de finanças do G20 em Paris. Apenas mais do mesmo, diria um pessimista incorrigivel, com pouco apreço pelo projeto do euro. Na verdade, a ausência de propostas concretas, não implica, necessariamente, em ausencia de avanço nas negociações que devem gerar a fomulação de propostas e medidas na reunião de Cannes. Há varios propostas no ar, entre as quais vale mencionar o emprestimo bilateral ao FMI, que seria usado para ajudar os paises em dificuldades. Esta é a opção menos complicada de participação dos Brics na solução dos problemas da zona do euro. Naturalmente a proposta requer a promessa de rediscussão, no futuro próximo, do peso dos Brics nas decisões do FMI. Esta parte da proposta ainda requer algum tempo, adicional, para convencer o Imperio e aliados que ela é a melhor opção para todos os envolvidos neste verdadeiro dramalhão mexicano em que se transformou a crise da zona do euro.

Bresser Pereira

Polêmico, como sempre, meu orientador no doutorado, é, por isto mesmo, sempre uma leitura obrigatória. Discordo da avaliação em relação ao euro e da macroeconomia das expectativas racionais: ela seguramente não é uma fraude. Difícil discordar da sua opinião sobre os economistas ortodoxos e keynesianos vulgares.



CARTA MAIOR: O Brasil consegue sair dessa crise sem se machucar demais? Em que hipótese e fazendo quais opções?

LUIZ CARLOS BRESSER PEREIRA: A crise internacional não está resolvida. Devido à gravidade da crise de 2008, a recuperação é muito lenta e a isso somou-se outra crise, a do euro, que tem uma origem parcialmente independente – o fato é que o euro foi um equívoco, porque criou uma moeda comum e fez com que os países deixassem de ter suas próprias moedas e seus próprios bancos centrais. Eles ficaram impossibilitados de fazer duas coisas que, por exemplo, Estados Unidos e Inglaterra estão fazendo: desvalorizar moeda ou imprimir moeda para enfrentar a crise. A Europa, como um conjunto, poderia até fazer isso, mas com grande dificuldade. Grécia e Espanha não podem.

CARTA MAIOR: Isso é a falência do modelo de união monetária?

BRESSER: O modelo do euro foi um equívoco. Eu fui um grande defensor dele, mas, para que desse certo, era preciso que houvesse um poder central muito mais forte e um Banco Cental Europeu perfeitamente integrado à lógica do Estado europeu. A Europa teria que ser um Estado. Na prática, não é. Os líderes europeus estão se apercebendo disso. Alguma coisa eles vão ter que fazer, mas está muito complicado.

CARTA MAIOR: Como se consegue desamarrar uma crise que foi toda montada em torno da ideia de livre mercado e tem elementos de regulação muito reduzidos? Como reverter um sistema mundial montado na especulação?

BRESSER: Isso nós fizemos nos anos 30 e, ainda que lentamente, estamos fazendo nesses anos. Houve uma regulação bancária, embora ainda insuficiente. Foram estabelecidos prazos para aumento do capital dos bancos – longos, mas o fato concreto é que se aumentaram os requerimentos de capital dos bancos e a regulamentação está acontecendo. Os EUA aprovaram uma lei que não é nenhuma maravilha, mas caminha nessa direção. Num artigo recente bastante interessante, no Economic Prospects, John Key diz que a crise foi desperdiçada, no sentido de que parece que não se aprendeu nada. Não é verdade. O que é verdade é que não se aprende com a rapidez que a gente gostaria e os resultados não surgem também com a rapidez que se espera. Mas o fato é que o neoliberalismo, mesmo desmoralizado, ainda tem seguidores.

E a teoria econômica neoclássica, que ao meu ver está igualmente desmoralizada porque era o “fundamento científico” das políticas neoliberais, levou o Prêmio Nobel deste ano com dois economistas desse tipo, os norte-americanos Thomas Sargent e Christopher Sims. É verdade que o Nobel não premiou o liberalismo radical do Sargent, mas suas técnicas de pesquisa econométrica (e eu sou favorável a técnicas sofisticadas que os econometristas desenvolvem), mas a teoria macroeconômica liberal que ele abraça é uma fraude. As pessoas não compreendem as diferenças e dão o Nobel para uma pessoa que está associada à visão de mercados autônomos e autorregulados, o que é um escândalo total.

Para ler o resto da entrevista clique aqui

Feliz por ser caipira...

Nasci e morei ate os 11 anos em uma pequena vila com 14 ruas ao lado do Rio Tiete. Se voce procurar no mapa vai encontra-la: Juritis, perto de Birigui e Araçatuba. O ambiente e a vida diaria, descobri, mais tarde, lendo Parceiros do Rio Bonito, do Antonio Candido, era totalmente caipira, ai incluindo a culinária, relações sociais, religiosidade entre tantos outros. Para minha surpresa, a comida caseira da minha infância , em restaurantes da capital, tinha outro nome: comida mineira. Descobri, também, que meu falar, com forte R, não era bem vindo, tão pouco ouvir a velha música caipira era aceito no ambiente bem pensante da universidade e do movimento estudantil. Não sei se mudou muito. Em segredo, sempre li trabalhos sobre a vida caipira, inclusive, sobre o seu dialeto. O texto abaixo, publicado no jornal da ditabranda, é bem interessante e recorda o fato pouco conhecido que há sim uma culinaria paulista.

Os pés foram se convertendo em raízes e fincando pelos caminhos onde bandeiras, e depois tropeiros, buscavam as minas. Enraizados, degeneraram. Não havia nobreza naquela malemolência, a picar fumo e contar histórias de um passado de sabe deus, esperando sabe quem.
No quintal, galinhas, um porco magro, espigas de milho, horta, e a mulher varrendo, varrendo, porque a qualquer hora, sem avisar, apeia passante. O professor Antonio Candido, antes de inventar a crítica literária, foi estudar o que restava dos caipiras em Bofete. E constatou extrema pobreza. Tudo muito pobre. Pobre e doente. Pobre por doente, já dissera Monteiro Lobato.
Mesmo a literatura que aquela gente rendia era uma literatura chinfrim. Monumentosa era a do Modernismo, no burburinho de apitos de chaminés de barro. Macunaíma não era daqui; só a cotia mentirosa, que ele disse ter visto no Largo do Café.
É preciso literatura para construir um tipo social memorável. Já ouviu falar de Francisco Marins e sua saga dos caipiras?
O carioca tem orgulho de sê-lo; o potiguar, idem; o baiano ou o gaúcho, nem precisa falar! O país é um mosaico de tipos regionais, modos de falar, culinárias. O paulista tem vergonha de ser caipira, de puxar o "r", de dizer que comia tatu e formiga. Há 200 anos aqui era o fim do mundo. Então, como é que tem tanto "paulista quatrocentão"? Só tinha bugres; e gente que caçava gente não é coisa de se orgulhar.
Mas limpou-se o sertão de índios para que a estrada de ferro fosse além de Bauru. Coisa vergonhosa, mas esquecível. Os italianos, depois, plantaram o café. E vieram os espanhóis, os sírios, os japoneses e tantos mais.
Era de gargalhar a fala dos italianos na sátira "La Divina Increnca", de Juó Banannére, pseudônimo de um quatrocentão faceiro; na migna terra tê parmeras/ dove ganta a galigna dangola -dizia a nova Canção do Exílio.
Parecia que São Paulo estava começando. E nesse começo era a bracciola e o macarrão; o quibe, o puchero, o sushi. Somos os brasileiros mais universais do mundo. Celebramos em pizza o nosso destino. É um fardo muito grande tudo isso.
Para aliviar, liquidamos o cambucá, quase acabamos com a jabuticaba; liquidamos a perdiz, a codorna, as pombas. Viajamos e comemos perdizes, pombas e codornas.
O Brasil é muito longe. Mas estamos dispostos a redescobri-lo: comemos leitão pururuca, virado, quitutes à base de milho, e chamamos tudo de "cozinha mineira". Voltamos a comer formigas, agora da Amazônia. Somos ignorantes da nossa história, mas generosos com os vizinhos.

CARLOS ALBERTO DÓRIA é sociólogo, professor do IFCH-Unicamp, autor de vários livros sobre cultura e gastronomia

As oscilações de autonomia do Banco Central

Ainda não comprei, mas depoís de ler a resenha já coloquei na lista de leituras. O tema me interessa e é interessante conhecer a leitura de um cientista político, que aparentemente, não é marxista.


Para a opinião pública em geral ficou a versão de que os militares derrubaram o presidente João Goulart (1961-1964) em 31 de março de 1964 porque ele se deixara dominar pelos comunistas e porque a inflação corria solta, beirando os 100% ao ano. Mas o livro "Banco Central do Brasil - O Leviatã Ibérico - Uma Interpretação do Brasil Contemporâneo", do cientista político Eduardo Raposo, professor da PUC-Rio, mostra que em sua segunda fase, pós-restauração do presidencialismo (janeiro 1963), o governo Goulart fez um esforço ortodoxo para estabilizar a moeda, pelas mãos de Celso Furtado, ministro do Planejamento,.

Furtado chamou para executar a tarefa, no âmbito do seu Plano Trienal, o economista Casimiro Ribeiro, colaborador muito próximo de Roberto Campos, um dos símbolos do pensamento monetarista no Brasil, que viria a ser ministro do Planejamento do governo Castelo Branco, o primeiro do regime militar.

"A parte de que participei foi, evidentemente, a relativa ao combate à inflação e ao problema de compatibilização do combate à inflação com o crescimento econômico, o desenvolvimento. Para certa surpresa minha, os argumentos que apresentei foram quase todos aceitos pelo Celso Furtado", disse Ribeiro em seu depoimento ao Centro de Pesquisa e Documentação da Fundação Getúlio Vargas, utilizado no livro de Raposo.

"Celso Furtado era um desenvolvimentista, um economista bem-sucedido da escola da Cepal (Comissão Econômica para a América Latina). Mas ele sabia que ali havia aspectos monetaristas importantes. Isso mostra uma certa grandeza dele", analisa Raposo.

A tese econômica do livro, cujo roteiro é o processo de criação e de funcionamento do Banco Central (BC) desde o governo Eurico Gaspar Dutra (1946-1951) até o segundo governo Fernando Henrique Cardoso (1999-2002), é a de que a autoridade monetária teve, ao longo da história, tanto menos autonomia quanto maior foi o esforço desenvolvimentista do governo e menor a estabilidade da equipe econômica.

A pesquisa e análise sobre o BC, desde quando Dutra criou seu embrião, a Superintendência da Moeda e do Crédito (Sumoc), serve como base para o desenvolvimento da tese central do trabalho de Raposo, que é demonstrar a existência de um hibridismo na sociedade brasileira, caracterizado por um Estado dividido entre a modernidade e o atraso, com o aprisionamento a interesses corporativos dos grupos no poder. Esse hibridismo teria sua raiz histórica na origem ibérica da sociedade ocidental cristã brasileira.

Para o autor, ao contrário dos principais países europeus, como Inglaterra, França e Alemanha, cujas formações emergiram de contratos sociais que transferiram o poder dos indivíduos para o Estado, os países ibéricos, especialmente Portugal, forjaram o Estado na luta para a expulsão dos mouros da região sob o comando de um líder hegemônico - no caso português, Afonso Henriques.

O Estado português foi constituído, então, de cima para baixo, e não pela transferência de poder dos indivíduos - daí o ibérico associado ao Leviatã do título. Leviatã vem em referência à metáfora do filósofo inglês Thomas Hobbes em seu livro do mesmo nome, em que o monstro bíblico é o Estado poderoso, capaz de dar limites à liberdade do homem.

Raposo conta a história da Sumoc e do BC, este criado no governo Castelo Branco, sob os auspícios de Octavio Gouvêa de Bulhões (ministro da Fazenda) e Roberto Campos (Planejamento). Vê-se o vaivém da liberdade de ação da autoridade monetária, numa narrativa em que o autor se vale de depoimentos e entrevistas de personagens como o próprio Bulhões, Ribeiro, Dênio Nogueira (primeiro presidente do BC), Ernane Galvêas (presidente do BC no governo Emilio Médici e ministro da Fazenda no governo João Figueiredo), Francisco Gros (presidente do BC nos governos José Sarney e Fernando Collor de Mello), Ibrahim Eris (também presidente do BC no governo Collor) e Gustavo Franco (presidente do BC no primeiro governo FHC).

"Minha tentativa foi de tirar um pouco o Banco Central da caixa preta, porque ele é muito explicado por economistas e o jargão ali é muito forte. Como não sou economista, tentei entender o BC através dessa hipótese macrocivilizatória do nosso hibridismo", explica Raposo.

O livro cumpre efetivamente o propósito de poupar o leitor do economês e ajudá-lo a entender um tema bastante atual. Desde que decidiu, no mês passado, reduzir em um ponto percentual a taxa básica de juros (Selic), logo após a presidente Dilma Rousseff ter defendido essa redução e contra a expectativa da maioria do mercado, o grau de independência do BC entrou em debate.

Raposo mostra que, além da dicotomia entre desenvolvimentismo e estabilização, a autonomia da Sumoc e do BC esteve, ao longo da história, também relacionada com a composição e, sobretudo, o tamanho do Conselho Monetário Nacional (CMN), órgão que traça em última instância as diretrizes seguidas pelo BC. No governo Sarney, chegou a ter 27 membros.

A redução para três membros (ministros da Fazenda e do Planejamento e o presidente do BC) no governo Itamar Franco, mantida até hoje, é vista pelo autor como uma das razões para a relativa autonomia que o BC vem mantendo deste então. "Se o hibridismo é uma gangorra, acho que a sociedade pode estar ganhando espaço" [sobre os interesses corporativos].

Não ficou de fora outro ponto do debate atual: a liberdade do BC em relação ao mercado, tanto quanto em relação ao governo. Na epígrafe do capítulo 3, Raposo destaca uma frase de Alan Blinder, vice-presidente do Federal Reserve (o BC americano) entre 1994 e 1996 (governo Bill Clinton): "Banco centrais modernos devem afirmar sua independência em relação aos mercados financeiros tão vigorosamente quanto afirmam sua independência em relação à política".

"Banco Central do Brasil - O Leviatã Ibérico - Uma Interpretação do Brasil Contemporâneo"
Eduardo Raposo. Hucitec. 292 págs., R$ 48,00

Fonte: Valor

Nobel de economia 2011

Os suecos realmente tem um grande senso de humor e coragem, afinal em que pese a referência aos trabalhos empiricos do Thomas Sargent, resta o fato dele ter sido um dos lideres da revolucionária - ou contra-revolucionária para alguns - escola das expectativas racionais/novos classicos. Sua contribuição teorica a macroeconomia é inegavel, alem de ser autor de um paper classico sobre o fim de quatro hiperinflação Premio mais que merecido. O mesmo, alias, se aplica ao Sims, fundamental na formulação dos instrumentos necessários aos trabalho empiricos em macroeconomia. É uma escolha que desagrada aqueles mais interessados em questões ideológicas que teóricas, mas não os que sem concordar com a abordagem do Sargent,reconhecem sua grande contribuição a teoria econômica.


Two economists known for their work on integrating expectations more sensibly into models of the economy have won the 2011 economics prize in memory of Alfred Nobel, in a bold decision which will be seen as honouring academics whose work many blame as partly responsible for the financial crisis.

The Royal Swedish Academy of Sciences awarded the Nobel prize to professors Thomas Sargent, of New York University, and Christopher Sims, of Princeton University, for their independent “empirical research on cause and effect in the macroeconomy”, mostly in the 1970s and 1980s.


The citation was specific in honouring the “empirical” or practical rather than theoretical work of both economists, since Prof Sargent is best known for his work on rational expectations theory, which underpinned the belief that financial markets work efficiently.

Prof Sargent has long said rational expectations should not be seen as a school of thought or an ideological statement, but a way of modelling how people think and react to policy changes or events. The concept, he wrote, came to the same conclusion as Abraham Lincoln: “You can fool some of the people all of the time, and all of the people some of the time, but you cannot fool all of the people all of the time”.

Prof Sims was awarded his share of the prize for his statistical models underpinning many macro-economic models today. His work started with “vector autoregression” – statistical models which had better predictive power than many traditional models used in the 1970s. He augmented these models further by making them work in a dynamic setting with rational responses to shocks such as changes in interest rates.

Professor Marvin Goodfriend of Carnegie Mellon university said on Monday that the two winners took research on expectations to a new level. “It was Robert Lucas who persuaded the profession that expectations mattered, but it was Sargent and Sims who pioneered the empirical work on how to model expectations in a statistical and practical way”.

Sargent’s work on expectations and monetary policy has fresh relevance for western economies thrown into uncharted territory. Much of his research has focused on how inflationary episodes end. In his book The Conquest of American Inflation, he studied the rise in inflation in the 1960s and 1970s and the subsequent “great moderation”.

He argued that these changes reflected the way individuals in the economy gradually updated their expectations about what economic policymakers were trying to do, rather than by shifts in the policy itself. As Sargent himself observed, today’s economic developments such as the eurozone crisis are driven strongly by expectations.

Perhaps the main application of rational expectations theory is the efficient market hypothesis, which asserts that the price of an asset contains all relevant information and cannot systematically be over-or under valued. It was the widespread belief in this theory that led to the view that the credit bubble before the financial crisis did not exist.

Prof Sargent rose to prominence in the 1970s by showing that if rational expectations were added to many standard economic models of the time, predictions of government effectiveness in controlling the economy would disappear. He did not, however, believe that governments were in fact powerless.

“We try to experiment in our models before we wreck the world. So that we don’t wreck the world, right?” he said in an interview with the prize-giving committee on Monday.

In this he received support from Prof Goodfriend. “The methodology of rational expectations will outlive any current model of the economy. It’s more fundamental in a way. It’s a fundamental, sensible idea, he said.

Fonte: FT

Buraco negro

A reação ainda está longe da rapidez exigida pelo desolador cenário econômico, mas aos poucos o mamute europeu da sinais de vida e , felizmente, a racionalidade ainda se faz presente na sua arena política. É lenta, muita lenta, mas melhor que nada. A decisão do BCE de retomada do programa de compra de títulos bancários e outras medidas caminham na direção correta de evitar o credit crunch na zona do euro. O risco ainda existe e para evitar que se torne realidade é fundamental, também, forçar a capitalização dos seus bancos. É uma medida necessária,reconhecidamente dificil, mas não impossível, que requer coragem política. A alternativa é o buraco negro.

Enquanto isto no grande bananão dados recentes, mais uma vez, confirmam a analise equivocada do Bacen sobre a dinamica recente da inflação brasileira. Seria mais honesto reconhecer que o compromisso do Bacen hoje é em primeiro lugar com o crescimento econômico e não com a inflação. Dado o histórico brasileiro e a indexação ainda existente é uma aposta arriscada dos desenvolvimentistas e uma confissão do seu apreço por um "pouquinho"de inflação como preço a ser pago pelo crescimento econômico.

Materialismo histórico

Nada mais reconfortante que acreditar no materialismo histórico. Ele permite ao marxista continuar bebericando prosecco e anunciar o fim eminente do capitalismo. O fato da profecia nunca se realizar, nunca é imputada ao profeta, mas as condições materiais, que insistem, no último momento, em negar as condições necessárias para a realização do parto e nascimento do mundo maravilhoso cantado em verso e prosa. Como não acredido mo materialismo histórico, sou obrigado a continuar com a rotina diária de estudar, estudar e estudar... Reconheço, no entanto, que há certo charme na postura dos que acreditam o que, quem sabe, explica a popularidade dos adeptos e da sua profecias condenadas a serem repetidas crise após crise. A tenacidade pode ser explicada pela teoria do relógio quebrado...

Não, definitivamente não será desta vez que o capitalismo, para usar uma expressão cara ao marxismo talebã, finalmente dará luz a um novo modo de produção. Enquanto esperam, continuo na batalha diária pela construção de uma sociedade menos injusta, um capitalismo de face humana, que é plenamente viável naquele que um dia foi a periferia do capitalismo e hoje tornou-se um importante player no cenário internacional.

Uma aula de HPE do Solow...

Resenha do mais recente livro da autora do livro que foi a base do filme sobre Nash. É uma excelente aula de HPE do Solow ex-marxista(na juventude) e grande economista da sintese neoclassica.


Grand Pursuit: The Story of Economic Genius
By Sylvia Nasar
(Simon & Schuster, 558 pp., $35)

I thought I knew what this book was going to be about when I started it, but by the time I came to the end I was no longer sure. There is a prologue that begins with Charles Dickens’s observations and depictions of miserable London poverty, and then moves naturally to the classical Malthusian trap as the only explanation offered by the political economy of the time: any improvement in the general standard of living will be wiped out by increased population, so nothing much can be done except perhaps exhortations of abstinence. Dickens himself entered a plea for a more humane political economy. (This was an interesting piece of news to me. Presumably he intended something more than sugarcoating the pill, but what?) That could indeed be a “Grand Pursuit”: how economics and the economy learned to adapt to sustained growth and rising living standards. Sylvia Nasar’s first chapter almost confirms this idea; it is about Marx and Engels, with more emphasis than is usually given to Engels and his powerful Condition of the Working Class in England in 1844.

But this suggested theme does not hold up. The book is not “The Story of Economic Genius” that is promised in the subtitle. It is instead the story of the public and private lives of a handful of major figures in economics, some of them pretty clearly possessed of “economic genius,” at least part of the time, and some of them pretty clearly not, unless one plays fast and loose with the notion of genius. Most surprisingly, there is not much about the evolution of economic ideas in this book, either in the way Dickens hoped or otherwise. There is a lot of quite fascinating biographical detail about a series of interesting economists, and even more about the political, financial, and economic setting in which they functioned. Nasar spends much more time on the public role of her subjects than on their thoughts about economics itself. They were indeed all public figures of one kind or another. Many of them were also important economists, but you do not hear much about that at all; and when you do, the book skimps on intellectual content.

One does not have to wait for an example of this gap. A chapter on Alfred Marshall follows immediately after Engels and Marx. Marshall was one of the founders of modern economics. His Principles of Economics, which appeared in 1890 and went through a total of eight revised editions, was the great general treatise after John Stuart Mill. When I first studied economics in 1940, we were not given Marshall to read as a textbook; it would probably have been an improvement if we had. It is not much remembered today that Marshall was not merely the man who systematized the theory of the firm and the interaction of supply and demand in a competitive market. He was also an assiduous observer of the industrial practices of his time, and the ways in which they often deviated from the neat but necessary abstractions of theory, including his own. He was interested, for example, in the role that perceptions of fairness played in the determination of wages. He knew that rising productivity was the serious answer to mass poverty. You might say that he was starting to give Dickens his wish. So it is surprising to read a forty-three-page chapter about Alfred Marshall that arrives at the Principles of Economics only in its last few pages. By contrast, Agnar Sandmo, the author of Economics Evolving: A History of Economic Thought, an excellent recent history, offers an economist’s-eye view: he devotes a twenty-five-page chapter to Marshall, almost all of which is essentially about the content and the influence of Marshall’s great work.


THIS PATTERN of downplaying intellectual content persists throughout. The rest of Nasar’s cast of characters includes Beatrice Webb (an oddball in this company), Irving Fisher, Joseph Schumpeter, John Maynard Keynes, Friedrich Hayek, Joan Robinson, Milton Friedman, Paul Samuelson, and Amartya Sen. In no case is there a serious discussion of the ideas that might earn their author a place in a history of economic thought, although some on the list are truly important figures in that story. It may be that this approach does best, almost accidentally, by Schumpeter. So far as economics, as understood by economists, is concerned, Schumpeter contributed one important and fertile idea, and he had formulated it by 1912. It was the insight that the dynamics of a capitalist economy are driven by technological and organizational innovation, and the key figure in this process is the entrepreneur who mediates between sheer invention and the market economy. He also emphasized the importance of credit creation as the mechanism that places resources in the hands of active entrepreneurs.

As part of his theory, Schumpeter developed and dramatized the central concept of “creative destruction.” Many important innovations render existing goods, methods of production, and forms of organization obsolete, or otherwise displace them. Economic value and social status are brusquely destroyed. Pre-existing expectations are overturned. But this is the way a capitalist economy has to advance if it is to advance at all. This was Schumpeter’s way, and the right way, to dispel the classical economists’ pessimistic vision of the “stationary state,” enforced by diminishing returns and the Malthusian iron law of wages. The outline of the central Schumpeterian drama is not hard to understand, once it has been seen, and it requires no technical elaboration. “Creative destruction” has achieved the status of a buzzword. It finds a proper place in the book. (It goes without saying that modern economists have elaborated on the basic idea and added bells and whistles.)

Schumpeter also created an exciting and picturesque history for himself, and Nasar makes a couple of highly entertaining set-pieces out of it. (The student joke, certainly put about by Schumpeter himself, was that he had early on set himself the goal of being the greatest horseman, the greatest lover, and the greatest economist of his era but, alas, only had enough time to accomplish two of the three.) He had a brief and spectacularly unsuccessful stint as minister of finance in the socialist government of Austria in the immediate aftermath of World War I. Probably no one could have succeeded under the circumstances created by wartime devastation and the impositions of the Versailles Treaty. All this makes lively reading, and the proportions between exotic life and original contribution to economics may be about right. (Sandmo gives Schumpeter six pages in his history of economic ideas.)


SCHUMPETER thought of Keynes as his natural rival for the title of “greatest economist.” They were born in the same year, 1883. Keynes probably did not believe that he had a natural rival. Nasar’s approach is less successful with Keynes than with Schumpeter, because the proportions are wrong. Keynes, too, had a gossip-worthy private life and an important public role, beginning with the Paris Peace Conference; as a subordinate member of the British delegation, he saw the dangers in the Treaty of Versailles and wrote a devastating book about them called The Economic Consequences of the Peace. That public career extended to the Bretton Woods Conference one world war later, where Keynes was one of the architects of the International Monetary Fund, the World Bank, and therefore the postwar international financial system.

This part of Keynes’s story is certainly well told in the book. But Keynes was also the creator of serious macroeconomics in 1936, in The General Theory of Employment, Interest, and Money. He was not without antecedents, of course, but he provided the first workable intellectual apparatus for thinking about what determines the level of “output as a whole.” A generation of economists found his ideas the only available handle with which to grasp the events of the Great Depression of the time. The analytical issues here are inevitably more complicated and abstract than something like creative destruction. Nasar gives them a scant two pages, which seem to me to be inadequate; a reader who does not already understand will not absorb the significance of Keynes’s break with then-standard doctrine. By shying away from a fuller exposition, Nasar keeps her narrative moving, but misses an important opportunity. These issues are still alive or, perhaps more accurately, they are alive again.

One reason why Keynes’s great book is so difficult to explain is that it is no masterpiece of clarity. There are still learned arguments about “what Keynes really meant.” I want to emphasize two of its themes, because they seem to be central to his place in the story of economic genius, and because they point directly to the reason why Keynesian economics, born in the 1930s, has become dramatically relevant again today. Back then, serious thinking about the general state of the economy was dominated by the notion that prices moved, market by market, to make supply equal to demand. Every act of production, anywhere, generates income and potential demand somewhere, and the price system would sort it all out so that supply and demand for every good would balance. Make no mistake: this is a very deep and valuable idea. Many excellent minds have worked to refine it. Much of the time it gives a good account of economic life. But Keynes saw that there would be occasions, in a complicated industrial capitalist economy, when this account of how things work would break down.

The breakdown might come merely because prices in some important markets are too inflexible to do their job adequately; that thought had already occurred to others. It seemed a little implausible that the Great Depression of the 1930s should be explicable along those lines. Or the reason might be more fundamental, and apparently less fixable. To take the most important example: we all know that families (and other institutions) set aside part of their incomes as saving. They do not buy any currently produced goods or services with that part. Something, then, has to replace that missing demand. There is in fact a natural counterpart: saving today presumably implies some intention to spend in the future, so the “missing” demand should come from real capital investment, the building of new productive capacity to satisfy that future spending. But Keynes pointed out that there is no market or other mechanism to express when that future spending will come or what form it will take. Perhaps God has not yet even decided. The prospect of uncertain demand at some unknown time may not be an adequately powerful incentive for businesses to make risky investments today. It is asking too much of the skittery capital market. Keynes was quite aware that occasionally a wave of unbridled optimism might actually be too powerful an incentive, but anyone in 1936 would take the opposite case to be more likely.

So a modern economy can find itself in a situation in which it is held back from full employment and prosperity not by its limited capacity to produce, but by a lack of willing buyers for what it could in fact produce. The result is unemployment and idle factories. Falling prices may not help, because falling prices mean falling incomes and still weaker demand, which is not an atmosphere likely to revive private investment. There are some forces tending to push the economy back to full utilization, but they may sometimes be too weak to do the job in a tolerable interval of time. But if the shortfall of aggregate private demand persists, the government can replace it through direct public spending, or can try to stimulate additional private spending through tax reduction or lower interest rates. (The recipe can be reversed if private demand is excessive, as in wartime.) This was Keynes’s case for conscious corrective fiscal and monetary policy. Its relevance for today should be obvious. It is a vulgar error to characterize Keynes as an advocate of “big government” and a chronic budget deficit. His goal was to stabilize the private economy at a generally prosperous level of activity.

A second characteristically Keynesian theme meshes very well with the first. In a complex economy, many business decisions have to be made in a fog of uncertainty. This is especially true of investment decisions, as already discussed: a lot of money has to be placed at risk today in an enterprise whose future success can only be guessed. (Much the same can be said of consumer purchases of expensive durable goods.) The standard practice is to focus on the uncertainty and think about it in terms of probabilities, which at least allow for an orderly analysis and orderly decision-making. Keynes preferred to focus on the fog. He thought that some of the important uncertainties were essentially incalculable. They would end up being dealt with in practice by a mixture of apprehensiveness, rules of thumb, herd behavior, and what he called “animal spirits.” The point of this distinction is not merely philosophical: it suggests that long-term investment behavior will sometimes be irregular, unstable, and given to doldrums and stampedes. Expectations can be volatile, and transmit their volatility widely. Passive or perverse policy can be dangerous to the economy’s health.

There is much more to be said, of course, about the “Keynesian revolution,” including its gaps and its limitations. It has been debated by economists ever since 1936. Sandmo’s history of economic thought gives it a whole twenty-eight-page chapter. But even his very brief sketch will supplement Nasar’s vivid account of Keynes’s activity in the great world.


IRVING FISHER was America’s first great economist, and also a bit of a crank about alcohol, healthy food, eugenics, and more. (He invented the Rolodex.) Fisher, who was born in 1867 and died in 1947, was conspicuously over-optimistic at the wrong time about the economy and the stock market, and lost a fortune (partly his wife’s) in the collapse of the 1930s, accompanied by those who followed the confident investment advice in his newspaper columns. Nasar makes the most of this quirky character, and uses the conjunction of quirkiness and intellectual prowess as a nice counterpoint to the stereotypical views of Beatrice Webb and other educated English visitors who saw Americans as a bunch of hayseeds and traveling salesmen. Once again, this makes for lively reading with some history thrown in; but the reader will not grasp what Fisher contributed to the grand pursuit of economic understanding, what makes him worth including in the story of economic genius.

Actually he contributed more than one valuable idea. The most important and indispensable, however, was a systematic way to think about the rate of interest, saving, and investment—in other words, about the main economic connection between present and future. What he wrote on this central question in 1907 and again in 1930 is still, though much elaborated, the foundation for modern thinking. I hope I can communicate the rough idea. For a saver, the current rate of interest describes the terms on which current consumption can be exchanged for future consumption: a little less consumption (more saving) now can be lent on the market, and principal and interest can be spent on consumption next year or later. The higher the interest rate, the more future consumption a dollar of current saving will buy. It is generally supposed that a unit of future consumption is worth somewhat less to a consumer than the same unit of current consumption right now; but the earning of interest can make saving worthwhile. The main potential borrowers are business firms that are contemplating adding to their capacity by real investment. To them, the interest rate is a cost (“the cost of capital”), and they will make a particular investment only if they think it will earn enough to cover interest costs at least, plus some compensation for risk. The capital market is the arena in which a rate of interest is determined at which aggregate borrowing and lending are matched, with each potential borrower and lender, investor and saver, adapting as best they can to whatever interest rate is available in the market. The “equilibrium” interest rate is determined by this balancing of supply and demand.

This summary is so crude as to be an insult to Fisher’s exposition in two fat books. He was, by the way, quite aware of the potholes that could disturb the smooth operation of the capital market, such as the influence of family affection, superstition, imperfect foresight, fashion, and so on. Keynes’s radical uncertainty would not have seemed far-fetched, and indeed Keynes made important use of Fisher’s ideas in his own discussion of business investment. So capital markets could be capricious and unstable. Generations of economists have worked to add realism and detail to this underlying apparatus, not always with perfect success, as you may have noticed. But it remains the foundation of any discussion of finance.


FRIEDRICH HAYEK is a slightly awkward case for Nasar to handle. He was clearly an eminent economist. He had no official public life, and presumably would not have wanted one. But he was, and still is, a conservative, even a libertarian, icon; and he was at least a nominal influence on Margaret Thatcher. When the Royal Swedish Academy of Sciences divided a Nobel Prize between Hayek and Gunnar Myrdal, they knew it would make both men unhappy.

To understand Hayek’s place in economics, one has to go back to the period immediately after World War I. Soviet communism ruled in Russia and an entirely different sort of socialist government was in power in Hayek’s native Austria. Hayek’s mentor, the even more far-right economist Ludwig von Mises, undertook to argue that efficient centralized economic planning was an impossibility in an advanced economy. The main reason was that no central planning bureau could conceivably have all the knowledge needed to allocate resources to alternative uses effectively. That knowledge—technological possibilities, local conditions, consumer preferences, likely futures for all these—is necessarily scattered around the economy. A system of (competitive) markets is a uniquely suitable way for this knowledge to be expressed and converted into decentralized decisions about production and consumption. No central organization could conceivably access and analyze this information and calculate the appropriate allocations.

Hayek developed these arguments with great subtlety, and extended them beyond the narrow range of purely economic decision-making. His most influential work, within economics, was probably an article titled “The Use of Knowledge in Society,” published in the American Economic Review in 1945. Hayek’s interests shifted to political and constitutional theory, where the same basic ideas played a central role. Back in the 1920s and 1930s, he had worked on the theory of business cycles, coming to the conclusion, roughly speaking, that the main cause of periodic slumps was overinvestment in durable capital induced by loose monetary policy and low interest rates. This line of thought never took off. (I have to confess that, as a student, I found Hayek’s writings on the business cycle simply impenetrable, although I managed at least once to answer an exam question on them successfully.)

Hayek’s appeal to the political right comes not from these fairly tame, if interesting, ideas. It rests on The Road to Serfdom, a bestseller in 1944. There Hayek argued that even well-intentioned attempts to regulate industry are not only bad in themselves, but the start of a slippery slope that leads inexorably to “serfdom.” I remember thinking that, if Hayek were right, I should live to see Norway and the Netherlands at least halfway to tyranny. It seemed implausible then and it seems embarrassing today.

Here I have to digress briefly, partly because the issue is interesting and partly to correct a casual error in Nasar. The Mises-Hayek critique of central planning was convincing (and clearly confirmed by subsequent facts). One response was a literature exploring the theory of “market socialism.” Could a public-ownership economy organize itself to use the remarkable properties of competitive markets and the informationcarrying capacity of market prices, while requiring only feasible interventions by a government agency? Indeed, if the government agency did its job properly, could such a system avoid some of the price distortions associated with everyday big-business capitalism? This impulse produced interesting ideas, as useful for understanding the workings of capitalism as for designing a hypothetical market socialism. In the end, the general verdict was that the real source of failure of market socialism would be its inability to motivate and to exploit the technological and organizational innovations that provide the engine of growth in a private-enterprise economy.

In the course of the book, Nasar refers to Oskar Lange as “a Polish economist and central planner who collaborated with the KGB,” and later as a cold war spy. Lange immigrated to the United States via London, and taught economics very successfully at the University of Chicago. He wrote several quite interesting and well-known mainstream papers (and some less interesting ones) on a variety of topics, mostly technical. At the end of the war, and against the advice of his friends, he returned to Poland and held posts in the then-communist government. I had never heard any allegations of spying or earlier association with the KGB, and Nasar provides no evidence or reference. However that may be, it is certainly wrong to describe Lange as a central planner. He was, on the contrary, one of the leading theorists of decentralized market socialism, from as early as 1936. The sorts of prices that were presumed to be used to guide such an economy are colloquially known as “Lange-Lerner prices” after him and Abba Lerner.


SO WHAT WAS the “Grand Pursuit”? In a brief epilogue, Nasar suggests two possibilities. One is the actual real-time historical process by which the advanced countries have freed themselves from the Malthusian trap, and created an economy in which a rising standard of living is not only achieved but expected. The other is the story of how economists have learned to understand the mechanisms and relationships that make the historical process possible. There is an interesting connection between these two trails. Nasar sniffs at it, but does not follow it.

We think of the Industrial Revolution as having started in the last quarter of the eighteenth century with a famous series of mechanical inventions. No doubt some people profited, but the general standard of living did not start to rise immediately. Decades went by before anything like that could be detected. Still, it is puzzling that so intelligent a person as John Stuart Mill, writing in the middle of the nineteenth century, continued to take it for granted that the stationary state with subsistence or near-subsistence wages was the inevitable end of the process. Mill knew of the inventions that had transformed the textile and metalworking industries of Great Britain. He even began to think about invention and innovation not as serendipitous events, but as economic processes. But he did not make the intellectual leap that Nasar attributes to Marshall a few decades later. Why not?

One can guess at several reasons for this failure of imagination. First of all, Mill’s thinking was still in the clutches of the Malthusian trap. The real-world change in family behavior that we now call the “demographic revolution” had not yet happened (as it has still not happened in some parts of Asia and Africa). When couples began to control family size, a major obstacle to real economic growth weakened or disappeared. Secondly, the notion of a continuing, more or less self-generating process of invention and innovation, as against just a run of episodes, was not yet part of the mental furniture of economics. And thirdly, even if Mill or some of his contemporaries had been able to conceptualize economic progress in this way, they lacked the analytical technique that might have enabled them to work out a coherent picture of a progressive economy evolving in time. Weaving it all together, which is now second nature to graduate students, was not then a practical possibility. So the intellectual side of the Grand Pursuit had to wait for a bit.

This could have been an interesting story to trace in more detail, through a larger cast of characters, coming to terms, step by humdrum step, with the new reality, and folding it into the body of economic theory. On the other hand, that might make rather dull reading. In any case, Nasar took a different tack, as I have already described it. She offers a colorful, sometimes even exciting, series of historical vignettes involving important protagonists in the history of economic thought. They appear sometimes as meritorious, occasionally as foolish, usually as self-confident, in the manner of important protagonists. You know that they have contributed to the body of economic thought, although you may not always know exactly what they have contributed. At least your sense of them is not less than life-size.

Are these stories really part of the Grand Pursuit? In a way, I guess, they are. These performances on the public stage are one vehicle, maybe the most important vehicle, which carries the results of economic research to broader attention. Without them, serious economic ideas might never have the opportunity to influence policies and events. Of course, even with them the results can be dubious: in the current controversy over statutory limits to U.S. Treasury borrowing, the influence of serious economics has been zero, or perhaps less. Still, this may be the logic of Nasar’s approach. A reader whose interest is kindled by the personalities and the narratives might like to turn to the history of economic thought by Agnar Sandmo that I cited earlier, to learn more about the evolution of ideas, and their content. You may remember that when Miss Prism, the governess in The Importance of Being Earnest, reminds Gwendolyn to read her political economy, she instructs the pupil to skip the chapter on the Indian rupee, because it is too sensational for a young girl. If only.

Robert M. Solow is Institute Professor of Economics emeritus at MIT. He won the Nobel Prize in Economics in 1987.

Fonte: The New Republic

On Tolerance: A Defence of Moral Independence

Resenha do livro do Frank Furedi, Continuum, 224pp, £16.99, ISBN 9781441120106, que discute um tema sempre atual: tolerância. A autora da resenha Baroness Warnock é uma respeitada filósofa britanica, pouco conhecida no grande bananão, alias, infelizmente ela não é a única nesta situação: a rica produção britanica não parece ter muitos admiradores no mundo editorial e nos circulos acadêmicos ainda enfeitiçados pela linguagem mais acessivel da filosofia continental.



The blurb writers who work for Continuum are fond of the word "pugnacious" to describe their products. The word is warranted in the case of Frank Furedi's essay On Tolerance. It is pugnacious, and it attacks a worthy and thoroughly contemporary opponent: the confused and degenerate concept of tolerance, increasingly deployed in politics and education.

One of Furedi's heroes is John Stuart Mill, whose famous 1859 essay On Liberty serves as his model for an understanding of the diversity to which tolerance should be extended. Yet his admiration for Mill is in a way irrelevant, and indeed forms part of the confusion that makes this book so difficult to read. For Mill, in On Liberty, passionately defends the right of people to choose their own way of life, to pursue whatever they personally value, and to refuse to succumb to the "tyranny of the majority". He is talking about individual choices, and I have no doubt that his wife Harriet Taylor was at his elbow, pressing the claim for individual women to break out of the shackles imposed by contemporary society.

Today, however, when we are told to tolerate diversity (or to celebrate it; for, as Furedi observes, diversity, once a scientific and neutral concept, has become morally loaded), it is groups of people who are to be so treated: people of different faiths, races, sexual orientation. Furedi is well aware that the focus of his argument is different from Mill's, but he quotes him nonetheless. Moreover, Mill was writing in defence of freedom; but when we have tolerance urged on us today, it is not only freedom that we are to allow to different groups, but respect.

The interplay between tolerance and respect is at the heart of Furedi's essay. His title could as well have been On Respect as On Tolerance - indeed, perhaps this would have been better. For the ambiguity of the word "respect", hovering as it does between the meanings of non-violation (of rights or privacy) and civilised politeness or esteem, lends itself to the very degeneration that Furedi deplores. It is a genuinely equivocal term.

"Tolerance", on the other hand, although generally taken to be the name of a virtue, is nevertheless tainted by its use to describe a grudging acceptance of something disliked, with the unenthusiastic adjective "tolerable" and its opposite "intolerable". Such semantic considerations are bound to influence our acceptance, or otherwise, of injunctions to tolerate minority groups. They all combine to suggest that the rest of society, although undoubtedly superior, is prepared to put up with groups whom they would prefer to be elsewhere. In contrast with this, Furedi wants us to accept "true" tolerance, to which I shall return.

Furedi associates the easy tolerance that degenerates into indifference with scepticism with regard to truth. Postmodernist scepticism, preached by, for example, the philosopher Richard Rorty or the popular theologian Don Cupitt, holds that there is no such thing as knowledge or truth. Every version of "truth" is as worthy to be heard as every other, as all are different narratives told from different points of view. We can, as Cupitt puts it, "keep darkness at bay" and amuse one another with our different stories, but there is no sense in the idea that we may together advance towards the common goal of truth.

In this climate of thought, it is easy to tolerate different narratives; indeed, there is nothing else we can do but listen politely and tell a different story. In this association, Furedi is surely right. And the deep flaw in such a laid-back theory of truth is that it does not work. In the most mundane way, we need to know whether, when we ask someone the time, they reply with a true answer; at a different level, we demand a distinction between the assertion that the Moon is made of green cheese and that it is not.

We know, moreover, that some versions of the alleged truth lead to violence and destruction; others do not. In the real world it is impossible to uphold the tolerance that would allow everyone to think what they like because thoughts are sometimes imperatives; they lead to actions. And so, as Furedi argues, the paradox of a political demand for tolerance is that it is combined with increasing attempts to control what we think and what we say and try to get other people to think. There is to be tolerance of a diversity of versions of the truth until these look threatening: then there is to be zero tolerance.

Alongside this increasing urge to control what we think and say, there is another enemy of real tolerance. To hold that there is nothing to choose between different versions of the truth is to be non-judgemental. But, Furedi argues, "without judgment, tolerance turns into a formulaic response whose main merit is that it unquestioningly offers respect-on-demand to different groups and standpoints". The fourth chapter of his essay, of which this statement is the opening, is the most wonderfully vitriolic attack on first, the demand that non-scientific gobbledegook and superstition be treated as equally worthy to be heard as painstakingly accumulated evidence-based science; and, second, on what he calls "therapeutic non-judgmentalism".

Critical judgement of the views of groups that are culturally different from our own is to be avoided, because to be judged is to be damaged. Criticism is psychological violence. All groups in society (except of course one's own) are to be recognised as "vulnerable", that is, unable to stand up against the injury of having their views and their culture subject to critical scrutiny.

This therapeutic view of tolerance or respect assumes that a person's identity is determined by the cultural group to which he belongs, and that therefore his self-esteem will be diminished if that culture is criticised. But there, of course, as Furedi points out, "the hypocrisy of non-judgmentalism comes unstuck: for what is really required is a positive verdict" if the self-esteem of the group is to be preserved.

The consequence of this therapeutic view of tolerance or respect is that there is an increasing tendency for governments to intervene to prevent the expression of opinions that might damage the feelings of those who may take them as insulting or even simply contrary to their own views. Because the groups are deemed "vulnerable", they are not thought able to stand up in their own defence.

And so we move on towards what Furedi calls "therapeutic censorship", within which framework governments attempt to intervene and control the personal expression of opinion. And so here, in the end, Mill becomes relevant; for such intervention with private freedom is precisely the opposite of the doctrine of On Liberty.

So what is the essence of tolerance? Furedi argues that real tolerance cannot exist unless every opinion, every theory, every religious or moral belief is thought to be the legitimate subject of debate, openly expressed and able to be scrutinised. Tolerance in this sense is a reciprocal attitude of equals, and the debate will be carried on, in the hope at least, that all are equally rational. If this is the case, the debate will move towards a consensual truth. Some beliefs and opinions must fall to superior evidence. It follows that there will be zero tolerance only for superstitious obstinacy.

I am not sure that the concept of tolerance can be stretched to cover this doubtless attractive and civilised ideal. For in the end the people whose views are deemed by the rational to be irrational or plainly morally wrong will be tolerated only in the old grudging sense of the term (or "respected" in the weakest sense). Redefining tolerance does not really help us out of our dilemma. But Furedi has addressed a subject of the greatest importance, has uncovered numerous contradictions and much deep hypocrisy in our social discourse, and for this he is to be respected in the strongest sense, indeed greatly admired.

The Author

Born in Budapest, Frank Furedi emigrated to Canada with his family after the failed Hungarian revolution of 1956. He says the fortnight of the uprising was probably the most intense period of his life, especially as his father and elder sister were actively involved.

After gaining a bachelor's degree in political science from McGill University, Furedi moved to England to pursue a master's and a PhD at the School of Oriental and African Studies, University of London.

He has lived in the UK for more than 40 years, but says: "I still feel like a nomad." His first impressions were that "the food and weather were horrible, the people required hard work - but intellectually it is the most stimulating environment I have ever encountered".

His non-intellectual passions are food, football and anything to do with mountains. When he left home at 16, he became homesick for Hungarian food, so his mother sent him a new recipe every week. In a different life he would have become a chef, he says, but he has been professor of sociology at the University of Kent since 1975.

Baroness Warnock
Fonte: THE

Feldstein e os dilemas da zona do euro

Excelente artigo do Feldstein sobre os dilemas da zona do euro. É sempre bom ler um artigo de quem realmente tem uma grande capacidade de análise.


O governo grego precisa escapar de uma situação aparentemente impossível. O país tem um nível inadministrável de dívida pública -150% do Produto Interno Bruto (PIB), crescendo, neste ano, em dez pontos percentuais -, uma economia em colapso, com uma queda superior a 7% neste ano, levando a taxa de desemprego para 16%, um déficit crônico no balanço de pagamentos (atualmente de 8% do PIB) e bancos insolventes que estão rapidamente perdendo depósitos.

A única saída para a Grécia é não honrar sua dívida soberana. Quando isso acontecer, o país deverá contabilizar um desconto de pelo menos 50% no valor principal de sua dívida. O plano atual de reduzir o valor presente de títulos em poder do setor privado em 20% é apenas um pequeno primeiro passo em direção àquele desfecho.

Se a Grécia abandonar o euro após um default, o país poderá desvalorizar sua nova moeda, estimulando, assim, a demanda e, passando, em determinado momento, a registrar um superávit comercial. Essa estratégia de "calote e desvalorização" tem sido usual nos casos de países em outras regiões do mundo confrontados com a dívida pública e um déficit em conta corrente crônico inadministravelmente grandes. Isso não aconteceu na Grécia apenas porque a Grécia está aprisionada na moeda única.

Os mercados estão plenamente conscientes de que a Grécia, insolvente, acabará dando um calote. É por isso que os juros sobre papéis de dívida pública grega de três anos recentemente ultrapassaram 100% e o rendimento dos títulos com maturação em dez anos é de 22%, significando que um principal de €100 pagável em 10 anos vale hoje menos do que €14.

Por que, então, estão os líderes políticos na França e Alemanha se esforçando para evitar - ou, mais precisamente, para adiar - o inevitável? Há duas razões.

Em primeiro lugar, os bancos e outras instituições financeiras na Alemanha e na França têm grandes exposições a dívidas do governo grego, tanto diretamente como por meio de crédito que colocaram à disposição de bancos gregos e de outros países da zona do euro. Adiar um default dará às instituições financeiras francesas e alemãs tempo para fortalecerem sua base de capital, reduzirem sua exposição aos bancos gregos mediante não renovação de crédito quando os empréstimos vencerem e venderem títulos gregos para o Banco Central Europeu (BCE).

A segunda razão, e a mais importante, para o empenho franco-alemão em adiar um default grego é o risco de que um calote da Grécia induziria defaults soberanos de outros países e corridas a outros sistemas bancários, especialmente na Espanha e na Itália. Esse risco foi evidenciado pelo recente rebaixamento da nota de crédito da Itália pela Standard & Poor's (S&P).

Um default de quaisquer desses grandes países teria implicações desastrosas para os bancos e para outras instituições financeiras na França e na Alemanha. O Fundo Europeu de Estabilidade Financeira (EFSF, em inglês) é suficientemente grande para cobrir as necessidades de financiamento da Grécia, porém não suficientemente grande para financiar a Itália e a Espanha, se ambos perderem acesso aos mercados privados. Por essa razão, os políticos europeus têm esperanças de que, ao mostrar que até mesmo a Grécia pode evitar um default, os mercados privados ganharão bastante confiança na viabilidade de a Itália e a Espanha para continuarem emprestando a seus governos a preços razoáveis e a financiar seus bancos.

Caso se permita um default da Grécia nas próximas semanas, os mercados financeiros assumirão, efetivamente, que calotes da Espanha e da Itália serão muito mais prováveis. Isso poderia causar uma disparada de seus juros e suas dívidas nacionais aumentariam rapidamente, tornando-os efetivamente insolventes. Ao adiar um default grego por dois anos, os políticos europeus esperam dar à Espanha e à Itália tempo para provar que os dois são financeiramente viáveis.

Um prazo de dois anos poderá permitir que os mercados verifiquem se os bancos espanhóis conseguirão administrar o declínio de preços dos imóveis locais, ou se a inadimplência de mutuários que contrataram financiamentos habitacionais resultarão em falências bancárias generalizadas, exigindo que o governo espanhol financie grandes garantias sobre depósitos. Os próximos dois anos também evidenciarão as condições financeiras dos governos regionais na Espanha, que assumiram dívidas que são, em última instância, garantidas pelo governo central.

Da mesma forma, dois anos poderia ser tempo suficente para que a Itália demonstre se pode equilibrar seu orçamento. O governo de Berlusconi aprovou recentemente um projeto de lei orçamentária destinado a aumentar a receita fiscal e trazer a economia para um orçamento equilibrado em 2013. Isso será difícil de realizar, porque o aperto fiscal reduzirá o PIB italiano, hoje mal crescendo, o que, por sua vez, provocará um encolhimento da receita tributária. Assim, podemos esperar para daqui a dois anos um debate sobre se o equilíbrio orçamentário foi alcançado (em base corrigida por variações cíclicas). Esses dois anos também indicarão se os bancos italianos estão em melhor forma do que muitos agora temem.

Se a Espanha e Itália parecerem efetivamente sólidas, ao cabo de dois anos, os líderes políticos europeus poderão admitir um default grego sem medo de contágio perigoso. Portugal poderia acompanhar a Grécia em um default soberano e numa saída da zona do euro. Mas os países maiores seriam capazes de financiar-se a taxas de juros razoáveis e o atual sistema da zona do euro poderia continuar existindo.

Se, no entanto, nos próximos dois anos a Espanha ou a Itália não persuadirem os mercados de que são financeiramente sólidas, as taxas de juros que seus governos e bancos terão de cobrir crescerão drasticamente e ficará claro que estão insolventes. Nesse ponto, sofrerão um default. Esses dois países também poderão, ao menos temporariamente, ficar incapacitados de captar empréstimos - e seriam fortemente tentados a abandonar a moeda única.

Mas há um perigo maior e mais imediato. Mesmo que a Espanha e a Itália estejam fundamentalmente saudáveis, poderá não haver dois anos para descobrir isso. O nível das taxas de juro gregas mostra que os mercados acreditam que a Grécia entrará em default em breve. E antes mesmo que a inadimplência ocorra, os juros sobre a dívida espanhola ou italiana podem subir drasticamente, colocando esses países num caminho financeiramente impossível. Os políticos da zona do euro poderão aprender da maneira mais difícil que tentar enganar os mercados é uma estratégia perigosa. (Tradução Sergio Blum)

Martin Feldstein é professor de Economia em Harvard


Fonte: Valor